本人在討論區發表的關於招行的看法

1.depreciation rate 加大左...， 又請多jor 人(08年下半年請多jor 6000人，開多75個網點，為近幾年最高）...導致費用收入比上升

2.核銷壞賬比例好少，其它銀行普遍都好大....例如 2億壞賬，要增加撥備覆蓋率由100%到200%，需要多撥2億，如果核銷1億壞賬，由100%到200%要多撥1億only......

撥兩億 和 撥 1億， 同樣覆蓋率由100%到200%， 哪個 安全邊際高點？ 很顯然

3。永隆資產淨值104億，招行用314億收購97%股權， 101.77億goodwill （減值前）, so 招行估計的 fair market value of 永隆為 兩倍的 book value......，對今後協同效應所產生的ROE的要求都高.... 永隆過去幾年的ROE平均只有11%-12%....

4. 核心資本都有6% ar ...我個人覺得ok....雖然話會制約資產增長， 只要個盈利增長ok就得（retained earning 計入核心資本的） ；用浦發銀行作例子，它過去3年的核心資本充足率 係 5.44%， 5.01%，5.03%..... but它總資產過去3年的增長為：20.2%，32.7%，43%.... （雖然它剛剛宣佈發新股）

5。雖然招行過去6個月息差暴跌得驚人....but 細看貸款成分改變 （ 不計算永隆因素），
discount Bill 佔比卻大幅提高....（discount bill 係沒坏帳的），撇除票據增長，09年Q1貸款增長僅 5%.....（為中小型銀行最低）
08年下半年 增長為7% only，上半年為14%......

而單看20084Q，撇除合併永隆和discount bill 貸款，貸款總額僅升4%.....（和一開始的印象有很大出入）

可見...招行是主動收縮業務......

而同期存款卻暴增，從風險角度，貸存比的下降使銀行風險降低，卻對息差造成壓力.......


不過從另一角度看，3968就是因爲沒有 4大行對公業務的優勢（例如建行，1Q有37%的新增貸款是4万億裏面的），貸款對象風險相對高，才不得不收縮貸款.....


息差的另一個原因是存款定期化...不明白爲何其他銀行都活期化，反而3968相反

3月PMI數據跟蹤

3月的製造業採購經理指數PMI繼續改善，達52.4%。 我們從中可以 找到不少亮點....

本月中国制造业PMI指数继续保持回升势头。同上月相比，在PMI指数体系中，除产成品库存指数下降1.0个百分点以外，其余各项指数均保持上升，升幅多 在3个百分点以上。其中，生产指数、新订单指数、新出口订单指数、积压订单指数、采购量指数、进口指数升势显著，升幅超过4个百分点。中国制造业PMI指 数最近四月连续回升，继上月生产指数、新订单指数之后，本月又有综合指数PMI和采购量指数回升到50%临界点以上，分别达到52.4%和54.0%。


1. 新订单指数继续上升。2009年3月新订单指数为54.6%，比上月上升4.2个百分点。新出口订单指数虽有上升，但仍维持在低位。2009年3月新出口订单指数为47.5%，比上月上升4.1个百分点。

2. 从业人员指数继续回升，但依然处在50%以下。2009年3月从业人员指数为48.6%，比上月上升2.5个百分点。

淺談美國樓市復蘇

1. 從開工數字（housing start）這個leading indicator 開始...可見2月份環比升22%，大大高於預期.新屋許可（housing permit）也有上升....

2. 從銷售量，存貨角度，無論新屋，還是成屋，成交量都大增，同時存貨量也呈下降趨勢....

3.再從購買者的承擔角度看...home affordability index 正處於新高. 房價/收入比也接近平均水平，但是如果考慮埋處於歷史新低的mortgage rate，月工佔收入比，應該接近平均水平....

不過房價/房租 依然處於高位......

總的來講，個人認爲.....房價還會有下跌空間....不過復蘇的苗頭已現.......

不過，需要重申，一個月的數據不能反映一切，要密切留意！

美國樓市復蘇？（I）...先上圖和數据

[轉貼] 大陸高考滿分作文：『誠信』漂流記

下面的文章是中國大陸前些年高考的一篇滿分作文，文章樸實簡單，要找出用字遣詞比這篇好的文章實在數不勝數，然而為什麼這篇小短文卻可以在千萬中國考生中得到滿分，我覺得 …理由是它真正的把每一位的心聲說了出來，撼動了每一個改考卷的老師的心靈.....

話說『誠信』被那個『聰明』的年輕人丟棄到水裡以後，他拼命地游著，最後來到了一個小島上。
『誠信』就躺在沙灘上休息，心裡計劃著等待哪位路過的朋友允許他搭船，救他一命。

突然，『誠信』聽到遠處傳來一陣陣歡樂輕鬆的音樂。
他於是馬上站起來，向著音樂傳來的方向望去：他看見一隻小船正向這邊駛來。
船上有面小旗，上面寫著『快樂』二字，原來是快樂的小船。

『誠信』忙喊道：『快樂快樂，我是誠信，你拉我回岸可以嗎？』
『快樂』一聽，笑著對『誠信』說：『不行不行，我一有了誠信就不快樂了，
你看這社會上有多少人因為說實話而不快樂。對不起，我無能為力。』
說罷，『快樂』走了。

過了一會兒 ……

『地位』又來了， 誠信忙喊到：『地位地位，我是誠信，我想搭你的船回家可以嗎？』
『地位』忙把船 划遠了，回頭對『誠信』說：『不行 不行，誠信可不能搭我的船，我的地位來之不易啊！有了你這個誠信我豈不倒霉，並且連地位也難以保住啊！
『誠信』很失望地看著『地位』的背影，眼裡充滿了不解和疑惑。

他又接著等。

隨著一片有節奏而卻不和諧的聲音傳來，『競爭』們乘著小船來了，
『誠信』喊道：『競爭，競爭，我能不能搭你的小船一程？』

競爭們問道：『你是誰，你能給我們多少好處？』
『誠信』不想說，怕說了又 沒人理，但『誠信』畢竟是誠信，他說：『我是……』
『你是誠信啊，你這不純心給我們添麻煩嗎？如今競爭這麼激烈，我們” 不正當競爭”怎麼敢要你誠信？』言罷，揚長而去。

正當誠信感到近乎絕望的時候，一個慈祥的聲音從遠處傳來：『孩子，上船吧！』
一個白髮蒼蒼的老者在船上掌著舵道：『我是時間老人。』
『誠信』忍不住問道：『您為什麼要救我呢？』
.
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老人微笑著說：『只有時間才知道誠信有多麼重要！』
在回去的路上，時間老人指著因翻船而落水的『快樂』、『地位』、『競爭』，
意味深長地說道：『
沒有誠信，快樂不長久，地位是虛假的，競爭也是失敗的。』

[轉貼] 問世間情是何物

問世間情是何物

問世間，情是何物，直教生死相許。天南地北雙飛客，老翅幾回寒暑。歡樂趣，離別苦，就中更有癡兒女。君應有語，渺萬里層雲，千山暮雪，隻影為誰去。 「金詞」第一 　　若問三十六冊金庸小說之中，最為讀者熟悉的詩詞佳句，非此「問世間情是何物」莫屬。這半首詞，是書中反面人物赤練仙子李莫愁的首本名曲，她初出場時要唱，臨死時也要當作絕命詞來再唱一次。 　　原詞出自金代詩人元好問（1190-1257）的《摸魚兒》： 　　乙丑歲，赴試并州，道逢捕雁者云：「今旦獲一雁，殺之矣。其脫網者悲鳴不能去，竟自投於地而死。」予因買得之，葬之汾水之上，累石為識，號曰雁丘。時同行者多為賦詩，予亦有《雁丘詞》，舊所作無宮商，今改定之。 　　恨人間，情是何物，直教生死相許。天南地北雙飛客，老翅幾回寒暑。歡樂趣，離別苦，是中更有癡兒女。君應有語，渺萬里層雲，千山暮景，隻影為誰去。 橫汾路，寂寞當年蕭鼓，荒煙依舊平楚。招魂楚些何嗟及，山鬼自啼風雨。天也妒，未信與，鶯兒燕子俱黃土。千秋萬古，為留待騷人，狂歌痛飲，來訪雁丘處。 失偶不再配 　　乙丑歲是金章宗泰和五年（1205），即宋寧宗開禧元年，此時郭靖虛齡六歲，與母親在漠北相依為命，江南七怪還未找到他母子。 　　這一隻殉情孤雁甚有靈性，俗云：「夫妻本是同林鳥，大難臨頭各自飛。」這一對雁的深情，遠勝於人，於是便有元好問修墓立傳之事。《神鵰俠侶》中雌鵰撞在山石上自殺殉情的一節（第三十八回〈生死茫茫〉），也有可能受到這《雁丘詞》的影響。 　　《本草綱目》說雁有四德：「寒則自北而南，止於衡陽，熱則自南而北，歸於雁門，其信也；飛則有序而尊鳴後和，其禮也；失偶不再配，其節也；夜則群宿而一奴巡警，晝則銜蘆以避繒繳，其智也。」 　　少年人為愛殉情實在不智，若是恩愛夫妻而能白頭到老的話，死時最好一起無疾而終，實是一大完滿幸福之事，那就不必殉情了。 　　問題卻是人家一者根本不曾愛過你，二者又無山盟海誓，你又憑甚麼殉情？李莫愁勉勉強強的算是「失偶不再配」，但是遷怒不相干的旁人，一切倒行逆施都沒有完全基礎可言，真是有負這首《雁丘詞》了。 　　李莫愁在書中所唱的版本與原詞有三處差異，頗為有趣。 　　「恨人間」的語氣十分堅定，對「情」有深刻的怨懟之意、憤慨之情，嫌其未夠蘊藉。「問世間」的詞意則對「情」顯得很是無奈與迷惘，更有含蓄之美。雖說是問，其實心中亦早有答案！既生死相許，聚而歡，別則苦，最願老去仍雙飛，只可惜一番癡情無著處，最終落得個形單影隻。 　　「是中」與「就中」同義，但後者比較切合當代人常用語。 「千山暮雪」比「千山暮景」多了一點孤寒之意，去襯托下句「隻影」的淒冷。「暮景」究是甚麼樣的景？沒有明言。「暮雪」的意象就變得更為豐富。至於詞的下半因不合李莫愁的思緒情懷，所以沒有用上。 　　情是何物？ 　　如李莫愁這般得不到真正愛情的癡人故然要問，甚至楊過與小龍女兩情相悅，矢誓不渝，仍是要問： 　 　楊過低聲吟道：「問世間，情是何物？」頓了一頓，道：「沒多久之前，武氏兄弟為了郭姑娘要死要活，可是一轉眼間，兩人便移情別向。有的人一生一世只鍾情 於一人，但似公孫止、裘千尺這般，卻難說得很了。唉，問世間，情是何物？這一句話也真該問。」小龍女低頭沉思，默默無言。 《神鵰俠侶》第三十二回〈情是何物〉 　　楊過平素到處留情，最終情歸龍兒，其實背後就是一個信字，信守對小龍女的承諾，一生只愛小龍女一人。 　　楊過對感情的守信從何而來？ 　　就是當年在桃花島聽郭伯母講尾生寧死不失信的故事。過兒受惠於郭伯伯的身教，人盡皆知。至於深受郭伯母言教的影響，就每每為讀者忽略。雖說身教重於言教，但只是主從之別，不可因而忽視了郭伯母對過兒教導之功。

銀行數據. 2

到底中國銀行息差還有多大下跌空間？

從圖中比較 中，歐，美....其實相差不遠

銀行數據

補充交行的5級分類表



貸款控制得最好的是交行，工行差小小....



副文：

据银监会最新统计显示，截至今年2月末，我国银行业金融机构不良贷款余额和比例继续保持双降。不良贷款余额15334亿元，比年初减少175亿元；不良贷款率为4.5%，比年初下降0.42个百分点。其中：商业银行不良贷款余额5535亿元，比年初下降68亿元，不良贷款率为2.2%，比年初下降0.24个百分点。

閒聊中移動數據

繼續本著事實勝於雄辯的原則，一切用數據説話：

移動電話新增用戶，2009 年 （ Unit ：萬戶）
Feb ： 1007， 其中中移動： 675.1 佔比 ：67%
Jan ： 849， 中移動： 667 ， 佔比：78.6 %


2008年 總 新增用戶： 9392.4 ， 中移動 ： 8791.1 .... 佔比 ：93.6%

移動電話總用戶（end in Dec， 2008） ： 64123， 中移動：45725，.....佔比：71.3%

2008年是中移動的高峰，但是在09年頭兩個月， market share 有下跌趨勢.......要小心.....

行業數據：
2008 年
移动电话通话时长合计(含本地) 万分钟 293977796.3 同比增 ：27.5% 　
移动电话国内长途通话时长 万分钟 19186045.4 22.9% 　
移动电话国际电话通话时长 万分钟 77368.5 32.8% 　
移动电话港澳台电话通话时长 万分钟 96078.1 43.4%

2009年頭兩個月
Local：
Jan 同比增：18.2%
Feb ：21.5%

Long D：
Jan -5.9%
Feb -3%

中國人最常用的SMS 又如何？
2008： 增18.2%

2009
Jan 27.6 %
Feb 0.2 %

秦晓：商业银行的估值模型与商业银行的战略管理

本文通过对商业银行估值模型的解析，旨在建立一个以提升商业银行战略管理为目标的分析框架。

　　一、企业的价值和价值评估

　　1.企业的价值

　　估值是对企业价值的认识和判定。企业的价值有两个概念：帐面价值和市场价值。帐面价值可以视为会计准则核算的净资产，即总资产减去负债。会计准 则虽然在一些科目中引入了公允价值(fair value)，但总体上讲仍是以历史成本为标准的，因而并不能体现企业的未来；以财务数据为基础的资产负债表所显示的只是资产的数额和构成，而不能充分揭 示资产的质量。市场价值是企业在资本市场上交易(也包括非上市公司的兼并收购交易)的价格，它反映了企业未来的盈利能力。企业是一种在资本市场上进行交易 的商品，非专业的投资者很难判定其价值，这就需要资本市场上的专业机构对其进行估值。

　　2.估值的方法

　　估值是对影响企业未来赢利的各种因素模拟和量化的过程，也是对企业外部各种不确定性和风险做出判定和测量的过程。估值的结果会因研究人员对相关因素的选择、判定有所不同，但其采用的分析框架，即估值模型应是基本相同的。

　　估值通常使用的方法是现金流折现法(Discounted Cash Flow, DCF)，即对企业未来的现金流做出预测并以资本成本为折现率，得出其目前的价值。另一种常用的方法是可比公司法，即参考同行业的可比公司在资本市场上交 易的价格参数，计算出企业的市场价值。

　　就外部环境而言，宏观和行业周期性波动、相关地区的法律、监管政策、税务、信用环境等在企业估值中是不可或缺的，这些因素被视为企业估值的前提假设条件，本文不做专门讨论。

　　就企业本身而言，影响其未来盈利的因素很多。这些因素之间的互动关系在不同阶段有的是正相关，有的是负相关；企业又处于一个竞争性的市场，这些 因素及其相关性还应与行业平均值作比较；此外，处于不同地区和不同发展阶段的企业，这些因素也具有不同的特征。所以，估值模型的运用是一项非常复杂的工 作。

　　二、银行的估值模型

　　商业银行(下称银行)是一个经营货币的服务型企业，其盈利模式、资产负债结构与生产企业和非银行金融企业不同，这也决定了其估值模型的参数选择和所使用的方法。

　　1.银行的盈利模式和资产负债结构特征

　　从图1(见下图))可以看出，银行的主要收入源于生息资产产生的利息收入，主要支出源于付息负债产生利息支出。这就决定了其盈利模式主要是通过 资产负债的管理获取利差收益。银行的另外一个收入来源是非利息收入，因为银行除了提供信用中介之外，还充当支付中介，投资、销售和代理其他金融产品。

　　从图1还可以看出银行资产负债的结构与一般制造业相比有两个区别：一是固定资产只占左端(资金使用)的很小的份额；二是权益资本只占右端(资金 来源)的很小部分。这就决定了银行损益表的两个特征：第一，营业支出中固定资产折旧的份额很小，员工费用的份额很大；第二，银行的贷款减值(特别是在经济 衰退时期)需要足够的资本来吸收，从而凸显资本充足率的保障和风险管理的重要性。

　　2.银行的估值方法

　　1)估值方法之一：内在价值分析(股息折现法)

　　一般工商企业采用现金流折现法(DCF)进行内在价值估值。银行的运营模式不同，其创造价值的流程不是货币-实物-货币，而是货币-货币，引入 这个方法在技术上不成立。由于存在资本充足率保障的问题，银行的利润也不能全部视为可分配的现金流，所以银行采取股息折现法(Discounted Dividend Model, DDM)替代现金流折现法。

　　股息折现法是通过建立财务模型来预测银行未来一段时期的盈利。假设银行增长曲线包括高增长、过渡增长和永续增长三个阶段，在此期间要根据监管要 求和市场水平保持一定的资本充足率，其余的净利润被视为可分配的股息现金流，在设定时期的终端得到终值(净资产)，然后将每年的股息现金流和最后一年终值 折现后得到内在价值。

　　这种方法不足之处是：

　　a.不同银行、不同地区在满足了监管要求后，由于市场的平均水平和管理层偏好的影响，资本充足率有一定差异。尽管银行的终值中包括了未分配利润形成的净资产，但与每年流出的股息相比，其贴现的时间太长，这部分价值不能真实体现；

　　b.银行的增长曲线主观假设成分太强，其中不确定因素很多。

　　2)估值方法之二：相对价值分析(可比公司法)

　　与内在价值分析相对应的是相对价值分析，即可比公司法。可比公司法是参照同类银行市场交易(包括一级市场和二级市场)的价格参数市净率和市盈率，相对而言市净率更加重要，这是因为：

　　a.银行在损益表中作为支出提取的减值拨备直接影响盈利水平，从而影响市盈率。减值拨备在一定程度上取决于管理层的风险偏好，稳健的银行可能会 在界定贷款质量上更谨慎一些，在拨备上更保守一些；而另一些银行则可能相反。由于银行间减值拨备的提取有一定程度的差异，因而净利润指标不能较好地反映当 年的业绩。

　　b.银行的运营模式具有较强的资本杠杆作用，为了控制这一运营模式的风险，监管机构对资本充足率有严格的要求，市场对其水平也有预期。因而资本充足率或净资产是银行盈利和增长的基本约束。

　　c.净资产作为累积的存量，当年减值拨备对其影响远远小于对当年利润的影响。

　　d.市净率的使用可以补偿内在价值分析低估留存利润补充资本的不足。

　　内在价值分析和相对价值分析这两种方法各有优劣，在一般情况下，对银行的估值以内在价值分析为主，参考相对价值分析。

　　三、利用估值模型提升银行的战略管理

　　1.分析框架的建立

　　运用估值模型可以解析、比较银行的经营和财务指标数据，揭示银行在运营和结构层面所形成的竞争优势和存在的问题。管理层可以从中进一步了解到所 取得的竞争优势是否具有可持续性？存在的问题是企业发展阶段所不可避免的，还是战略选择或战略执行中的问题？改善这些问题的出路何在？代价有多大？在此基 础上调整战略，加大战略的执行力，提升竞争力。

　　把估值模型这个方法和工具移植到银行战略管理中，作为提升银行竞争力的一个分析框架，是一项颇有价值的探索。这一移植需要建立一个分析框架，这个框架的要点是：

　　a.将可持续增长的税后净利润作为目标函数；

　　b.确定影响这一目标函数的主要变量(经营和财务指标)；

　　c.揭示这些变量之间的互动关系，并在此基础上寻求变量的改进方案及最佳组合以满足目标函数的极大化。

　　银行价值实现的流程可以简单表述为：

　　从图 2可以看出影响银行盈利的要素是规模、成长性、业务结构、效率和资产质量，这五个要素即构成了分析框架的五个变量，对应于每个变量有一组与之相关的财务和经营指标。

　　我们也可以用数学模型来表示他们之间的关系：其中Y为利润，为上述的五个变量。

　　2.要素分析

　　下面，我们结合银行的战略管理对每个要素及与其他要素的关系做逐一分析。

　　1)规模

　　衡量银行规模的主要指标是总资产，与其相关的指标是网点和客户的数额。

　　银行是一个具有较强规模效益的产业，其规模效益主要不是表现在制造业存在的固定成本与变动成本的关系，而是表现为其资产规模和网点的覆盖率，因为它反映出一家银行能否更全面、更方便、更有效地为更多的客户提供服务。

　　拥有庞大客户群的大型银行不仅在存、贷业务上有优势，而且能得到更大的非利息收入的来源，这包括信用卡收费、证券、保险、信托等金融产品的经营和交叉销售等，从而获取范围经济的效益。

　　由此，银行的规模效益可以表现为：

　　巨额的生息资产+庞大的网点+广泛的客户群=高额的利息收入及非利息收入

　　当然，这并不意味着银行业是一个少数大型银行垄断竞争的格局。由于成本的约束，偏远的社区、农村、低收入群体都不会是大型银行服务的主要区域和 对象。中、小型银行也由此应运而生，从而构成了银行业多层次的产业结构，这包括：社区银行(Community Banks)，地区银行(Regional Banks)，全国性银行(National Banks)，全球性银行(Global Banks)。 所以，银行的发展战略首先要确定的是市场的定位。

　　银行的规模决定了其收入的大小，但这并不表明规模愈大愈好。庞大的规模也意味着庞大的成本和开支，网络的纵向延伸和横向扩展增加了总部集中管 理、控制风险的难度。规模大也不表明盈利能力就一定高，在银行的价值实现的链条中，利息收入仅是开端，利润的形成还受到结构、效率和质量的影响，大型银行 应特别关注这些相关的指标。

　　2)成长性

　　银行的成长性指标主要是总资产和净利润的增长率。

　　估值模型假设一间中、小型银行在经历了起步阶段后会有一段快速增长期，然后经过过渡期进入稳定的永续发展阶段。增长的途径可以是自然增长 (organic growth)，也可以通过并购(inorganic growth)来实现。处于增长期的银行估值，无论是市盈率还是市净率，都可以获得一定的溢价。

　　在新兴市场中，随着经济的增长和民众收入的提高，银行业也得以发展。所以，成长性成为对新兴市场银行估值的一个重要因素。

　　由于外部和内部的约束条件，银行的成长也伴随着代价和风险，如果不能有效地减少代价，控制风险，增长的进程就会终止。所以，问题的核心是如何使增长成为均衡的、高效率的、可持续的进程。

　　成长的外部约束是市场环境，包括宏观经济走势、行业周期、市场竞争等。成长的外部约束还表现为监管当局对资本充足率的要求，巴塞尔协议对银行的 资本充足率(包括核心资本)，有严格的标准，以确保其杠杆水平保持在一个合理、稳健的范围内。银行应根据外部环境的变化趋势把握和调整增长的节奏，避免大 起大落。

　　成长的内部约束表现为增长的效率，即支持增长的因素不只是资源的投入，更主要的是效率的提高。要实现这一点，从银行价值实现的链条看，第一环节 中营业收入的增长要超过营业成本和资本支出的增长；第二环节中税前利润的增长要超过拨备前利润的增长，这样就可以实现利润的增长高于总资产的增长，进而达 到分配股息后留存利润可以满足在自然增长过程中资本充足率的要求，而不需要外部融资补充资本。效率的提高除了技术、人力资源和组织因素外，还会受到业务结 构和资产质量的影响，战略管理需要沿着盈利链条环环深入。

　　3)业务结构

　　结构通常是指构成总量的各种成分的比例关系。在某种意义上结构是深层次的，它决定了状态。对银行来说，结构表现在诸多方面，如：资产、客户、网点、人员、收入等。依照估值模型的逻辑，我们选择业务结构(或称收入结构)为研究对象，在分析中再引入其他相关的结构指标。

　　业务结构主要表现为两个比例关系：净利息收入与非利息收入，公司贷款与零售贷款。这两个比例的关系突出反映了中国银行业所处的发展阶段和存在的 问题，它表现为对前者的过分依赖及形成的粗放、外延的发展模式。造成这个问题的一个原因是：中国银行业的利率是管制的，加之居民的储蓄偏好，使息差大大高 于国际银行业的水平①。利息收入主要源于生息资产，生息资产的增加一是要大量消耗资本，二是增加了风险控制的难度。非利息收入主要包括收费收入、投资中间 业务收入和其它中间业务收入，它对资本消耗低，风险也易于控制。在发达的市场国家中，银行业非利息收入一般都占营业收入的40%以上，而在中国这个比例只 有约15%。这种现象反映出成熟市场的零售业务与新兴市场相比较具有更大的空间。除市场发育度以外，监管政策也是一个原因。在中国依然实施分业经营，银行 不能经营其它非银行金融业务，如证券、保险等。而从事综合经营的国外银行，其非利息收入中这些业务占了很大比例。

　　零售贷款主要是住房按揭、信用卡透支和耐用消费品贷款。扩大零售贷款的份额是基于以下两点考虑：首先，消费是推动经济增长的主要动力，随着经济 的发展和增长模式的改变，以消费为主的零售业务具有更大的发展空间，银行应根据这一格局和未来走势合理配置资源；其次，零售贷款的利率较高，可以获取更高 的收益。

　　除了上述这两对比例关系，银行的业务结构中还有两对次一级的比例关系，这就是：公司贷款中大型企业和中、小型企业的占比，零售客户中高端客户和低端客户的占比。

　　优质大型企业是银行争夺的对象，这就形成了一个买方市场。银行方，特别是中、小银行的议价能力处于劣势，难以获得对方的贷款或利率被压低。而大 量中、小企业由于融资条件差，形成了卖方市场。如果银行能有效地控制风险进入中、小企业贷款领域，就可以获得更大的市场和更高的收益。

　　银行的客户结构被描述为“二八定律”，即占20%的高端客户对银行的盈利贡献可以达到80%，反之亦然。高端客户的存款多为利息较低的活期，因 为他们不满足银行的利息收益，而是通过银行的资产管理或其他金融产品的交叉销售获得更高的回报，这就给银行带来了更高的利差，更多的非利息收入。

　　以上结构的调整对中国的银行业来说可以视为战略转型。当然，伴随这一“战略转型”，银行人才结构、网络结构也要相应调整。

　　4)效率

　　效率是指银行在业务活动中要素投入与服务产出之间的对比关系，即通过资源的合理配置和充分运用使给定的投入可以获取更高的产出，或以更少的投入得到同样的产出。

　　从银行的盈利模式可以看出，投入主要是资金和营业支出。资金投入包括：资本和负债；营业支出和费用包括：人工、研发、销售、管理和固定资产折旧摊销等。产出可用营业净收入(减值拨备前税前利润)或净利润这两个指标。

　　在资金投入环节，提高效率的重点是降低资金成本，即在负债结构中加大零售存款和活期存款的比重，将存贷比提高到合理水平②，提高贷款的议价能 力，增加非利息收入。这些都涉及银行的结构问题，在前节已作了讨论。我们可以称之为结构性的效率问题，其改善的途径只能是结构的调整。

　　第二个环节是营业支出和费用与营业收入的投入产出关系。反映这个关系最主要的指标就是成本收入比。我们可以称之经营性的效率问题，其改善的途径 是通过管理合理配置资源、加强成本控制。营业收入减去营业支出和费用即为营业净收入，而成本收入比所表示的则是每获取一个单位的营业净收入所消耗的成本和 费用(其中有含营业税和不含营业税两种指标)。

　　成本和费用的主要构成是人工和固定资产折旧、摊销。银行是一个劳动密集型产业，人力资源的开发和配置是支持银行业务的主要因素。人工成本的控制 无疑是一个具有很大潜力的领域，但人工的数量和单位成本的降低必须顾及业务的正常需要和一定程度的激励。对于处于成长阶段的银行，人工成本还会逐步上升。 所以，人工成本的控制不能简单地压缩和降低，要把握的是：

　　a.把人工成本占营业收入的比例、人工成本占总成本的比例控制在一个合理的或行业平均水平。在中国银行业，前者通常约占20%，后者通常约占50%；

　　b.保持营业收入的上升超过人工成本的上升。

　　银行更是一个资本密集型的产业，这不仅表现为大规模的负债和信贷，而且还表现为网点的建立、信息系统的建立，后者在财务上即为资本开支及其产生 的折旧、摊销。资本开支要科学论证，精打细算，但它同人工成本一样，也不意味着压得越低越好，因为这样会影响银行的经营活动和成长。利润或净资产的增长超 过总资产或贷款规模的增长是银行可持续发展的一个基本标志。资本开支控制的原则是既要满足银行的经营和发展，又不能因之使利润的增长落后于总资产的增长。 衡量银行效率还有一些其他的劳动生产率指标，如：人均利润(收入)、点均利润(收入)等。

　　5)质量

　　银行是一个高风险的产业，风险主要表现为信用风险、市场风险和操作风险。风险控制是银行经营过程中需要特别关注的一个问题。从银行的价值实现链 条看，收入减支出、费用后不等于税前利润，这中间还要对不良资产做减值拨备，减值拨备的大小对税前利润具有重大影响。要增加利润、提高银行的价值就要控制 风险，减少相应的拨备。不良率、拨备覆盖率、信用成本(credit cost)是衡量资产质量和风险控制的主要指标。对资产质量的评判分类是依据国际五级分类制度，包括：正常、关注、次级、可疑和损失 (在此框架下银行可以进一步细化分级标准)，其中后三类为不良贷款，其所占贷款总额的比例为不良贷款比率，减值拨备总额与不良贷款总额的比为拨备覆盖率， 信用成本是当年减值拨备额与平均贷款总额的比。

　　国际贷款五级分类制度只是一个指引性的，对每笔贷款的评级及拨备的比例管理层有主观判断的空间。但这并不意味着管理层的主观判断不受到约束，监管部门和市场对一间银行资产质量及其拨备状况所关注的主要是：

　　a.风险偏好与风险控制能力的匹配。管理层对风险的判定和其承担风险能力应是匹配的，即具有较强控制风险能力的银行也愿意承担相应的风险，反之亦然。

　　b.一致性。确定拨备比例的方法有个案和组合两种：个案法主要用于后三类不良贷款，对每笔贷款逐项作减值测试，根据未来可能损失的现金流计提；组合法主要运用于前两类贷款，根据相同特征贷款组合的历史损失统计计提。方法一经确定，管理层不应随意更改和调整。

　　c.偏离度。监管部门通过抽查，监管银行贷款分类的准确性。

　　d.迁徙率。贷款的分类是动态的，监管机构和管理层所关注的是贷款类别的负向迁徙，即贷款质量的下滑，特别是关注类到次级类的迁徙，因为这意味着不良贷款的生成。

　　由于管理层对贷款可能产生的损失有一定的主观判断，这就造成业内对各类贷款减值拨备和拨备覆盖率的差异。总的来讲，充足的拨备和拨备覆盖率体现 了银行应有的审慎态度，但也不能说拨备覆盖率愈高愈好，因为它在一定程度上反映出银行控制风险和承担风险的能力不够强，这会造成信用成本的提高，进而侵蚀 利润。

　　6)有效税率

　　税收在估值模型中被视为一个外部给定的条件。银行所能做的是利用税法中一些优惠和差异，通过合理配置收益和支出得到更低的有效税率。需要特别说 明的是中国对银行业的税法与国际上通行的做法有几点差异：一是中国征收中间环节的营业税，税率为贷款利息收入和收费业务收入的百分之五③，这在国际上是少 有的，它对利润构成重大影响；二是特殊减值拨备(后三类不良贷款的拨备)不能抵税，形成损失后经财政部门批准核销后，再申请税务返还，但贷款总额的百分之 一可以抵税。这种规定与银行应有的审慎作风、严格控制资产质量的政策不符。损失贷款核销审批程序复杂，银行账上一边是损失贷款，一边是同样数额的拨备，扭 曲了银行不良率、拨备覆盖率和利润的真实性。

　　7)盈利能力

　　以上通过规模、成长性、结构、效率和质量这五个要素及其互动关系分析了银行的盈利能力。最终反映盈利能力的指标是净利润、平均股本回报率和平均资产回报率。

　　净利润无疑是重要的指标，但其反映的是盈利的数量而不是盈利的能力，只有在相同规模的银行间这个指标才具有可比性。反映盈利能力的主要指标是回 报率，即净利润和资产的比。其中主要采用的是平均资产回报率而不是平均净资产回报率，因为后者受到资本充足率的影响，偏低的资本充足率会提高净资产回报 率，而前者排除了这一因素，将资金的成本，包括资本的成本全部考虑进去，相当于生产企业所用的投入资金回报率(ROIC)。回报率的指标主要不是看当年 的，而是看以往和未来预测的复合增长率，因为它反映了各项要素的不断变化和对银行价值的影响。

　　3.战略管理

　　综上，我们对运用估值模型提升银行战略管理做一个简单的概括：

　　a.银行战略管理的目标是保持良好的、可持续的盈利能力，以在市场中获取同业估值的溢价；

　　b.实现这一目标的要素是规模、成长性、结构、效率和质量；

　　c.这五个要素既相互依存又相互制约，每项要素的改善都可能在短期对其他一些要素造成负面影响，因而战略实施的关键是使应得的极大化，使由之付出的代价在可承受的范围内；

　　d.对于处于不同市场、不同发展阶段的银行，这五个要素的重要性和优先次序不同，应通过论证，找到瓶颈，合理配置资源，并根据其变动情况做动态调整；

　　e.总体来讲应采取规模、效益、质量均衡发展的战略，战略调整有重点，有优先，但必须兼顾其他相关要素。

　　(作者为招商局董事局主席，招商银行董事长)

　　注释

　　① 2008年上半年中国银行业净息差为3.19%，而国际性银行(以汇丰、渣打、美洲银行、摩根大通和花旗银行为例)的平均水平为2.58%，澳洲银行为2.03%，新加坡银行为2.14%；香港本地银行只有约1.74%。

　　② 在中国银行业贷款规模是受到监管当局控制的，2008年上半年不含贴现的存贷比平均水平为67%，低于国际水平。

　　③ 目前银行的营业税征收，对一般贷款业务一律以利息收入全额征收；对收费收入以全额征收；对转贷外汇业务按贷款的利息收入的差额征收；对证券投资收入按差额 征收。由于营业税征收的计税范围与会计准则中营业收入的界定有区别，通常银行的营业税相对营业收入的之比高于5%。

美國樓市快訊

最近，“美國樓房動工勁升22%”..讓股市為之振奮！因爲新屋動工被譽爲房地產先行指標，同時，今次的經濟危機起源於地產爆破...令人不禁猜測：樓市見底？

且慢！...從圖二可以發覺，每年的一月之後，新屋動工數都會增加.....到底是真見底？還是季節性因數？

不過美國現時的動工數和銷售量都處於歷史低位（圖一）.......

房地產數據 摘錄 ：

一、房地产开发完成情况

1-2 月，全国房地产开发企业房屋施工面积14.21 亿平方米，同比增长14.2%；房屋新开工面积1.08 亿平方米，同比下降14.8%；房屋竣工面积5651 万平方米，同比增长29%。其中，住宅竣工面积4526 万平方米，增长28.5%。1-2 月，全国房地产开发企业完成土地购置面积2288 万平方米，同比下降30%，降幅比去年全年扩大21.4 个百分点；完成土地开发面积2647 万平方米，同比下降15.5%。

最領先的指標：土地購置面積跌幅最大，反而竣工面積增加.....

二、商品房销售情况

1-2 月，全国商品房销售面积5131万平方米，同比微降0.3%，降幅比去年全年缩小19.4 个百分点。其中，商品住宅销售面积增长1.1%；办公楼销售面积下降29.6%；商业营业用房销售面积增长3.5%。1-2 月，商品房销售额2397亿元，同比增长11.2%。其中，商品住宅销售额增长13.1%，办公楼和商业营业用房销售额分别增长0.9%和13.3%。

有D 0吾 明，銷售額增幅高於銷售面積，即係話，每平方米均價係升的？ 同時，銷售面積跌幅大幅修窄.....同我一直認爲，09年銷售量大幅提升同減價有關，原來.......

三、房地产开发企业资金来源情况

1-2 月，房地产开发企业本年资金来源6046 亿元，同比增长6.9%。其中，国内贷款1674 亿元，增长9%；利用外资69 亿元，增长50.8%；企业自筹资金2215 亿元，增长13.9%；其他资金2088 亿元，下降1.8%。在其他资金中，定金及预收款1190 亿元，下降4.3%；个人按揭贷款532 亿元，下降0.6%。

又一個領先指標 下降

2 月份，全国房地产开发景气指数（简称“国房景气指数”）为94.86，比去年12 月份回落1.6 点，比去年同期回落10.69 点。

摘錄幾個銀行業的數據：

1。中国工商银行行长杨凯生说，截至2008年末，工行对中小企业融资余额为18575亿元，在全行的公司客户贷款中所占比重达到55.67%。今年对中小企业贷款的投放力度又有所加大。今年的前50天内，工行中小企业客户数量又新增1131户，融资额增加880亿元，中小企业贷款增量占企业客户融资增量的66.01%。

好事成双。中国银行2月10日宣布，今年前两个月，中行新增中小企业授信1004.45亿元，比去年底增长17.56%。其中，新增小企业授信257.1亿元，比去年底增长33.37%。

2。银行给予中小企业贷款利率在基准利率基础上上浮比重已降至10%左右，较为优质的中小企业甚至能享受基准利率。

P。S。從上兩個數据可依看到，中小企信貸問題正在改善，雖然亦有報道指，實際感受與報道不符，中小企依然困難， but....“好轉中” 係一個事實....


3 。在二月的新增貸款中，建行的票據融資佔比最少，只有5%， 工行為44%，中行42% .....but 從整個行業看，2月份新增貸款1.06万億， 其中票據融資超過6000億...撇除票據融資的額度（利率大概1.2%-1.5%，但依然高於一年期國債）， 今年1，2月，新增貸款大概1.4万億， 上年同期大約11万億...

P。S。看來即使係國有4大，也並不是所有銀行都在做無利可圖的生意（票據融資）......

4。1月的中長期消費貸款增速（860億）已回到2007年水平，配合近期房地產成交量大增的消息， 房地產接近見底 ？ ？

[轉貼] 波浪理论在实体经济中之应用

个人而言，我是比较倾向于把波浪理论应用到实体经济分析，我发现波浪理 论在这个角度上应用，成果是令人惊异的。由于波浪理论能让你从更高的层次上观察实体经济，从而能令观察者比市场具有对经济更深更超前的洞察力，以获取超额利润。遗憾的是，国内外对这方面的探讨似乎仍是一片空白。要进行这方面的探讨，研究者必须具备一定的经济学专业知识与长周期的历史知识，相对一般投资者， 门槛确实较高。

系统的资本主义商业经济自诞生以来，不过二百多年历史，其中有详细、连续记录的不过一百多年，主要是以英国、美国的近现代经济史为主。下面，我以西方的经济历史事件为例，简单地给大家介绍一下在波浪理论的角度下，实体经济的运行模式。

第一浪，商业经济复苏期，从上次的危机中恢复。第二浪，商业经济平稳期，经济达到暂时的均衡。这两部分容我暂时省略。

第三浪，商业经济扩长期。真正的故事从第三浪开始，体现为人类社会的真正进步。它的标志是，出现推动社会进步的新产业，极大地改变了人类的生活，一般是由 于科技进步，导致生产力效率提升，人们享受到更多的便利，物质财富有了很大的飞跃。这段时期资本支出大幅度扩张，并伴随低通胀高增长的良好态势。历史上， 分别是十九世纪中期的维多利亚黄金时代，以及末期的西方资本主义铁路普及大发展，二十世纪二十年代的汽车产业时代，二十世纪五十年代的资本主义黄金时代， 二十世纪末期的IT产业时代。

第四浪，商业经济回落期。它的标志是，新产业高速发展的速度终于减缓，过度的资本支出导致生产过剩，信贷扩张逆转，进入紧缩期。但是，经济调整不代表社会 退步，就如同汽车时代不会倒回马车时代，电气时代不会倒回蒸气时代一样，第四浪的回落，绝不会令社会返回第一浪的领地，因社会已经发生质变，再也无法退回 从前了。历史上，分别是十九世纪六十年代的经济危机，1900年经济危机，1926年经济放缓，1966年经济放缓，2000年IT产业危机。

第五浪，商业经济泡沫期。它的标志是，第三浪经济规模扩大后，资本趋向活期化，热钱充斥市场，投机风气盛行，股市、商品、房地产等领域，皆有可能被作为投 机工具。人们不再安分守己，追求暴利效应，短期利率凌驾长期利率之上。在轻松地获得财富之后，由于对前景盲目乐观，肆意扩大消费，整个经济体处于泡沫状 态。历史上，分别是十九世纪七十年代早期，二十世纪初，及二十年代后期，七十年代初，二十一世纪初。

A浪，商业经济破灭期。它的标志是，经济泡沫破灭，社会资产帐面价值大幅度缩水，财富效应消失，过分扩张的金融信贷体系崩溃。历史上，分别是1873年经济危机，1907年经济危机，1929年资本主义大萧条，1973年美元危机，当然少不了最近的热门话题，2007年次贷风暴！


B浪，商业经济反弹期。它的标志是，政府出手挽救经济，这点在凯恩斯主义被人们接受后更为明显。由于经济经过长期发展，虽然元气大伤，但仍具有一定的储备对抗下行周期，而且经济急速下滑后也有反弹要求。这是一个典型的挣扎时期。历史上，分别是十九世纪八十年代初，1908年经济大反弹，二十世纪三十年代罗斯福新政时期，1975年经济大反弹。


C浪， 商业经济萧条期。它的标志是，社会经济环境极端恶劣，由于政府前期政策不同，有恶性通胀或严重通缩两种表现形式，甚至伴随着战争。政府的挽救手段已经用 尽，对深陷绝境的经济束手无策，解决生产过剩问题，政府的有情援助最终还是让位于无情的市场洗牌。历史上，分别是十九世纪八十年代后期，二十世纪的第一次 世界大战，第二次世界大战，七十年代末期的恶性通胀。

第一浪，商业经济恢复期。它的标志是，经过经济危机的痛苦调整后，恶性通胀或通缩逐渐恢复正常，社会商业环境好转。历史上分别是十九世纪九十年代初经济复苏，二十世纪一战后经济复苏，二战后经济复苏，八十年代初经济复苏。

第二浪，商业经济平稳期。它的标志是，危机过后经济已经复原，商业生产也达到均衡，同时，在科技取得明显进步足以推动经济之前，也缺乏向上的动力。由于前 景不明朗，悲观言论依然不时充斥于社会舆论中，但经济却没有出现大幅度的下滑。这段等待的时期，可能会比较长，也可能很短。历史上，是十九世纪九十年代中 前期，二十世纪二十年代初期，四十年代后期，八十年代后期至九十年代初。

第三浪，周而复始……

至此，波浪理论八浪在实体经济的表现特征如上所述。有心的朋友，已经得到一幅历时接近二百年的包含五组涨跌循环的商业波浪图。通过观察我们可以发现，每组循环周期大概历时三十多年，其中原因我们无法解释。但通过中国历法的研究，我们大概能从中找到部分依据。

依据古代中国汉朝刘歆的三统历，我们已经发现，人类社会周期，存在4500多年的文化周期，三百多年的朝代周期。再参考宋朝易学大家邵康节所著《皇极经世》的方法，结合三统历法，以卦象划分，更发现存在72年的周期，刚好包括上述的两个36年的产业循环。假如八浪历时36年，则平均每浪历时4.5年，恰恰符合道氏提出的牛市熊市分别平均历时为4.5年的观点。当然，这个仅仅是平均时间，事实上，每一浪所经历的时间，都并不是规则等长的。我们区分每一浪的关键，重点在于结合当时的经济特征给予判断。

那么，我们是否可以根据实体经济的波浪循环，进行股市操作呢？我警告大家千万不能这样做。因为，我们上述描绘的商业经济循环曲线，并不等于股市曲线，它仅 仅可以近似地看做是一条类似价值线的东西，或许可以称为股市曲线背后的曲线。股市走势是诡异的，它无时不是偏离价值线，它总是自以为是地猜测价值的未来走 向，过后又不断认错修正，同时又从一个极端跑向另一个极端……当然，如果你把美国百年股市按照实体经济循环，勉强划分波浪，以观全貌，也未尝不可。只是股 市实际操作中，必须认清本质，灵活运用。

如果说，历史上的股市，尚且可以用波浪理论实体经济分析的角度来解释，那么可以预见，随着波浪理论研究的进一步深入，对价值的更准确把握，股市的波动将趋 于平稳，利用波浪理论获利的空间将不断缩减。不过，平稳的金融系统，正是经济稳定发展的必要条件，更高的社会效益，才是每个投资者应该追求的目标。

以上简单介绍了个人以波浪理论分析实体经济的看法，研究还是处于相当初级的阶段，时间所限也难以详细深入交代，仅作抛砖之用。毕竟作为版主，对于波浪理论 的看法，多年想说不敢说的话如梗在喉，考虑到波浪理论未来之发展，与昨天的《波浪理论何去何从？》一文，干脆一吐为快，以换取日后从容面对众波浪版友。两 篇文章皆心血来潮一气而就，言语、举例方面可能存在疏忽错漏之处，待发现后补正

關於招行的隨想

根據3季度報告，招行record 97億的goodwill（永隆53%股權收購），而在2009年一月的私有化，招行會對剩下私有化部分產生的goodwill 直接在equity 部分銷蝕....

由於外圍的不斷惡化，goodwill impairment，從而影響Income statement在所難免......

3Q顯示，招行的BVPS係5.68，如果去除goodwill，大約5蚊RMB。

收購的另一影響，就是 300 億次級債的發行...5.75%利息，一年expense多 17億....（永隆07年最高峰的盈利也就17億左右）....


好多人質疑永隆的收購，我個人認爲，買入價，的確貴！但是因爲是收購，不是入股/策略投資（和平安，民生銀行case不同），不能和他們相提並論。

講了一大輪，還是讓年報來解答一切不確定性.......


相關新聞：

进入全流通时代，大股东仍看好招行的投资价值。昨日，招商局集团和招商银行的董事长秦晓在接受记者采访时表示，招商局集团已经在2月底之前已经增持了招商银行股权，并将继续增持招商银行股权，但他并未透露招商局集团持有招商银行股权比例的具体数字。

对于此前招行收购的香港永隆银行，秦晓表示，招行需为其收购永隆银行所产生的商誉在2008年度财务报表中提拨备。

招行暂无意境外收购

秦晓昨日还透露，在去年收购香港永隆银行后，招行需为其收购永隆银行所产生的商誉在2008年度财务报表中提拨备，并暂无意再作境外的银行收购。不过，秦晓并没有透露具体减值金额，只表示将在公布业绩时一并披露。

根据有关资料，招行去年以近360亿港元价格收购永隆银行，比永隆银行去年6月末净资产高232亿港元。招行收购永隆分两次进行：9月底完成了对永隆53.12%的部分的收购;今年1月16日，招行发布公告称，对永隆银行剩余46.88%股权强制性收购完成，永隆银行成为公司全资附属子公司。

招商局已增持招行股票约至18% 将继续增持

2009-03-04 05:53 苏曼丽 新京报

昨天,全国政协委员、招商局集团董事长秦晓透露,截至2月底招商局增持招行股票18.4%,并且还将视情况继续增持。

前日,招行最后一批限售股全部解禁,从此步入全流通,而招商局正是解禁大户。“招商局没有抛的意图,我们是长期持有,并准备继续增持。”秦晓昨天明确表态。他透露,招商局集团在2月底之前已经买入招行股票,增持约至18.4%,招商局集团仍将继续增持招商银行(600036)股份。根据招行之前披露的信息显示,截至2008年12月31日,招商局集团通过旗下的招商局轮船股份有限公司、深圳市晏清投资发展有限公司和深圳市楚源投资发展有限公司三家公司共持有招商银行17.9%的股份。

※在这里，董事长透露了大股东买进流通股的事实。目前招商总股本为147亿股，招商局集团从二级市场买进的股份从17.90%增加至18.40%，那么就意味着增加0.50%，那么就意味着买进了约7350万股招商流通股。这个对于流通股东来说是利好。

此外,招行去年因为收购永隆银行而备受关注,秦晓表示,暂时没有收购海外金融机构的计划,毕竟消化能力有限,招行目前还不具备连续收购的能力。同时,招行的不良贷款并没有因为金融危机出现大的波动,2008年招行不良贷款率仍下降。

※从目前的种种迹象看来，最起码在08年末的时候，我们银行业的不良贷款并没有恶化的迹象，这是可以让我们宽慰的信息。

回補一篇關於1月PMI的文章

经济是升是降？经济数据不是化妆品

不同人士对于中国经济形势有截然不同的判断。中国经济到底是否触底回升，对于中国的经济政策与投资者的投资预期有明确的指导作用，含糊不得。

中国物流与采购联合会2月4日公布中国1月制造业采购经理指数(PMI)为45.3，继去年11月份的历史低点38.8、以及12月份的41.2，已经连续第二个月回升。有人认为，中国制造业在触底反弹。
目前得出这一结论言之过早，从经济、技术、现实等各方面都无法乐观如此乐观的结论。这次金融危机给予我们最大的教训，就是某些人士对于此次危机抱有盲目乐观态度，一开始低估危机的持续时间与蔓延程度，现在又豪言中国经济将一枝独秀地提前复苏。这将使我们低估产业转型的难度，并蔑视经济规律的严酷性。

虽然我国经济有反弹迹象，却不能得出我国经济已经摆脱下行周期的结论。

中国物流与采购联合会指出，我国制造业PMI指数虽然连续回升，但仍然位于较低水平，除供应商配送时间指数略高于50%以外，其余各项指数均低于50%，新出口订单指数更是只有33.7%，已连续六个月低于50%。而由里昂证券公布的中国PMI指数显示，1月份PMI为42.2，反映中国制造业活动连续第六个月萎缩。新订单、出口订单、产出、价格、库存及采购等分类指标的数值仍在继续萎缩，就业人数进一步减少。显然，里昂证券的数据与中国物流与采购联合会公布的数据有不少的差距，通常而言，前者乐观，后者悲观。

有一点可以肯定，不论哪一个指数，都在50以下的紧缩区。同时，经济景气有所回暖，这说明，政府的积极财政政策发挥了作用，尤其是在钢铁、汽车、有色金属等行业发挥了提升作用，河北等地钢铁厂正在恢复产能，但不容忽视的是，在制造业产能过剩与就业这两项核心数据上，并没有出现积极信号。


乐观与悲观的数据不可偏废，不能只盯住自己想要的统计数据寻找虚幻的心理安慰。

两个数据的采集样本、比重明显不同。与里昂证券的数据相比，中国物流与采购联合会的数据更偏重于大型企业——里昂证券中国采购经理指数PMI采样对象为 450多家企业，来自细分的40个行业，调查覆盖31个省，也涵盖了国有企业、集体企业、私人企业、合伙企业等企业类型。而中国物流与采购联合会和国家统计局联合发布的PMI，有727家被调查企业涵盖了20个行业。为确保企业的代表性，符合中国经济大型企业占较大比例的特点，在调查样本中，以大中型企业为主，股份有限公司、有限责任公司、外资公司、国有企业公司的比重分别占35.6%、27.6%、20.5%、12.6%。

因此，中国物流与采购联合会所提供的乐观数据反映了大型企业受惠于政府采购活动的程度，而里昂证券则反应了中国经济包括大中小各类企业的综合情况。前者的数据更乐观，说明积极的财政政策对大型企业的刺激作用更强，这些企业因为订单增加而消化了库存。

准确的经济数据不是中国经济的强项，对于经济数据产生的盲目乐观我们应该保持足够的警惕。温家宝总理本周访问英国期间就曾警告，全球经济形势下，没有任何一个国家能够独善其身，中国当然不能。一直负责研究中国物流与采购联合会和中国国家统计局联合发布的PMI数据的张立群先生，充当中国经济的报喜鸟角色，当然可喜，但从去年年中开始，一些报喜鸟应该为中国经济政策的滞后、年底急转弯救市负相当大的责任，只有看一看去年年中对于数据的解读，就不难得出这一结论。

对于政府的积极财政政策，我们应该给予实事求是的评价，数据显示，政策的政策确实起到了拉动作用，是适时之举。但这种拉动作用是苦乐不均的，对于国企与大型企业利好更多，而对于民企，则是聊胜于无，更可怕的是出现对于民企的挤出效应。郞咸平先生担心中国经济出现“内伤”，这种担心也是很多人的担心，即中国经济虽然通过财政出现回暖，但中国的经济结构并没有因此得到改进，这将给中国未来的经济发展制造隐形的却是非常严重的障碍。

中国传统哲学有道术之分，中国经济是升是降是个技术问题，可以通过实际调查和数据分析，得出接近事实真相的结论，这是“术”。尊重术，则近于道，即我们要抱着理解事实、尊重事实的态度，进行数据统计和分析，这样数据才是真实可靠的，才不会成为涂脂抹粉的化妆术。

PMI數據追蹤

2 月份中国制造业PMI 为49%，自11 月的最低点38.8%连续第三个月反弹，但仍然处于50%的收缩线以下。


分行业来看，推动2 月PMI 反弹的主力是机械设备，受益于政府投资计划的陆续启动，通用设备、交通运输设备制造、电气设备的新订单指数分别大幅反弹25、20.7以及8.2 个百分点。但钢铁新订单指数大幅下降12.8 个百分点，显示前期的钢铁行业复苏迹象并不稳固。

出口订单指数反弹至43.4%（1 月份33.7%），分行业来看，除电气机械、交通运输设备、石油加工及饮料制造业之外，所有行业均低于50%的收缩线。


库存指数反弹，原材料库存与产成品库存指数2 月分别上升1.7 个百分点和4.2 个百分点（图4），但产成品库存回升速度快于原材料，显示下游销售压力依然较大。值得注意的是，近期钢铁行业的社会库存再次上升并创新高，并导致钢价走低，这显示下游需求弱于预期，行业可能进入又一轮去库存化过程。去库存——再库存化——去库存化的循环显示经济并未见底。


从业人员指数从1 月份43%的历史低点反弹至46.1%，


企业复工迹象明显，用电需求将逐渐回暖。2 月份的生产量和采购量指数分别为51.2%、49.5%，已经越过或接近扩张线，表明节后企业开工率有了明显的提高，这将有力带动用电需求的逐渐回暖。据了解，1 月份南方地区发电量同比增速的大幅下滑与春节因素有很大关系，而2 月份广东、浙江等地发电量的均呈现出10%以上的环比增速。


订单状况继续好转，企业进入回补库存阶段。2 月份的新订单指数上升至50.4%，预示未来企业开工情况也将持续好转。出口订单指数（43.4%）依然处于收缩区间，伴随着订单的回暖，企业的产成品和原材料库存均有所上升，显示前期剧烈的“去库存”已经暂告段落，企业开始进入适当回补

招行董事兼行长马蔚华先生演讲：中国宏观经济态势与企业管理

何国玉：谢谢彭蕾。本来不应该我主持，接下来出场的嘉宾非常特别，所以各位都委托我来主持。接下来这家企业出生在深圳，成长在深圳的一个企业，这家企业非常的优秀。 08年利润估计将近300个亿，现在36000多员工。还有一个想问一下大家，大家兜里有没有招商银行卡，谁没有。接下来请出的是来自招商银行我们著名的两次被评为亚洲最佳CEO的招商银行行长马蔚华先生。请出马蔚华先生之前，我说一下自己的感受。很多年以来，马行长给我的感觉就是一位非常非常卓越、睿智，也非常正直、敬业的一位企业家。而且在这个同时，应该说这么多年来，我记得在2005年中人网最困难的时候，大股东撤资，我回购大股东股份的时候，当时我们老大还鼓励我说，第一，你肯定能过去。第二，我认为你将来有机会成为中国最优秀企业家之一。我相信我们老大是很有远见的。达成这个目标，也有赖于今天来自全国最优秀的企业的各位人力资源负责人。中人网会在这方面跟大家并肩作战、共同奋斗。马行长昨天晚上刚从美国回来，现在还在倒时差过程，也是对我们人力资源从业人员一个非常大的鼓励和支持。招商银行也非常重视人力资源各项管理工作，王万青先生也和我们一起做了两天分享。

我无论说什么都不及，接下来我们尊敬的马行长他的思想智慧火花来得精彩，所以把接下来时间交给我非常尊敬的、我的偶像，马蔚华先生。有请！

马蔚华：国玉小姐是一个很上进的年轻人，办了中人网，很不容易的。这么多年也经历了很多的困难。一点一点的成长起来，上一次在这里开会演讲，因为我在北京开会，没有来得及。所以这次我无论如何要来。我昨天晚上到家已经是半夜，到美国哈佛讲我们的信用卡案例。今天来跟大家讲一讲有关经济、招商银行发展、人力资源。这个题目太大了，我想因为我们在座的都是搞人力资源的，我想用更多的时间跟大家聊一聊，大家可以提一些问题，我们可以相互互动交流一下。因为这时间也不多了，我都讲下来，意义也不是很大。我简单说一下，因为大家都关心经济问题，我也刚从美国回来，现在金融危机的问题正在进一步影响全球的经济，中国的影响力越来越明显的体现出来。大家都在关心金融危机什么时候见底，中国什么时候能走出困境，这些问题从总理到一般老百姓都很关心，上礼拜我走之前，总理政府工作报告还把我们叫过去，咨询我们意见，我们也大胆向总理提出了很多意见。

金融危机，因为去年我们在美国开分行，所以10、11月份都在美国华尔街，所以有机会感受到这场危机的严峻。这次去和上次去才隔三四个月，明显感觉到美国远远没有走出困境。我这次跟美联储新任主席做了一次交流，他们也是忧心忡忡。因为他的前任是盖斯特，盖斯特43岁当美联储主席，他还在中国待过，对我们还是比较友好的。所以上一次正好我们分行开业，因为我们分行成立这几年经常跟他打交道，他对我们分行开业很支持。你们这个时候开业就等于冬天来了一股春风。我当时问到雷曼兄弟是不是关错了，今天再处理这个事，还会关吗？他摇摇头。当时处理这个事的是伯南克，都比他大。他有他的看法，现在美国是两股力量左右，一方面是金融危机和经济周期，没有华尔街这个危机，我们学了马克思经济周期论，他也是这样，正好赶上金融危机，这场周期的萧条同时加大。中国也是这样，如果不是经济危机，经济发展到前年要到顶了，他们相互累加，使世界经济下行。另一方面，企业过冬，政府出台各种各样救市措施，这是使经济上行。上下行之间互相影响，所以整个我觉得09年在两种力量左右下。实际上经济危机归根到底是信心的问题，经济危机说严重了就是信心的崩溃。所以要想恢复经济，首先要恢复信心。现在是美国人的信心不足。过去美国人是一个高消费的国家，现在因为预期经济不景气，所以消费逐步下降。我们过去说美国以往这十年，赤字不断扩大，每个家庭消费支出远远大于收入。过去十年美国收入增长低于消费支出。客观讲，美国高消费给我们亚洲提供了一个发展的机会，我们顺差就是他们的赤字。现在美国出了问题，金融危机导致消费下降，这个市场没了，亚洲包括中国就等于我们产品出口市场受到影响，这样对我们影响非常大。过去我们把它叫做来自天堂的甘露，现在甘露枯竭了，所以受到影响，特别是日本、韩国、中国沿海。我们现在正在经历二战以来最大的一次经济波动。我这里有几个数，美国一月份非农就业人口减少 60万，创造34年最大降幅。制造业指数、服务业指数、衡量经济增长指数都是持续萎缩，去年GDP是下降3.8%，27年来最低点。而且美国没有两个季度连续下降，他创造了两个季度连续下降。日本也是非常惨，日本去年4季度出口下降13.9%，日本主要是靠出口，他是历史上最大的跌幅。日本的GDP下降了 12.7%，35年最大跌幅。欧元区，欧洲状态比美国还要差。欧元陷入了15年首次衰退，欧盟两个火车头，一个德国、一个法国，出现至少20年最大的经济危机。英国事业人口创造十年新高。这是发达国家。发达国家这次全球性的衰退给新兴市场也带来很大影响。新兴市场，像巴西12月份工业增长速度，负 14.5%，俄罗斯也出现大量的。以往的危机不是全球的，比如上次亚洲金融危机，我们亚洲受影响比较大，但欧美市场没有问题。有的时候是西方经济危机，但是这个时候无论是东西方，新经济体还是发达国家都受到影响。大家非常担心还有没有第二次金融海啸，现在对这个问题大家也是担心。但是起码有几条大家还感觉威胁挺大。一个是从美国金融机构资产负债表来看，美国把什么次债、CDO、CDS称有无资产，有无资产还没有完全，拨备非常不充足。所以下一步业绩还会有巨额亏损。另外美国实体经济和虚拟经济相互作用。过去我们都说这些投资银行杠杆率增高，都是30、50，现在经济危机后叫去杠杆化，这个去杠杆化还有很长的路。现在杠杆还很高，还有20%左右。这个过程虚拟经济跟实体经济还不协调。再一个是政府救助都花了不少力气，奥巴马最近上台以后，救助方案通过了，但是签署后，道琼斯指数仍然下跌，说明对政府没有信心。他们救助8000亿也好、9000亿也好，这个只能是增加全球的通货膨胀。美国人有这个印钞机，我们费了很大劲攒了1.9万亿，但是美国人不断发。所以从这个来看，大家对美国政策没有太大希望。另外美国历次大箫条，经济危机表现出一种切撤的振动。箫条后，还会有新的箫条。就是美国前一段扩张的期间比较长，箫条比较短。箫条之后还会有箫条。因为美国前十几年一直是从克林顿政府都是经历繁荣。这是经济学家总结的规律。

总而言之，世界还远远没有走出危机的阴影，全球的金融危机正在变成全球的经济危机。这场危机对中国的影响也是越来越深刻的体现出来。这次对中国的影响主要是对沿海地区影响比较大，我刚才跟他们讲，因为我们出口主要是欧美市场，而且主要是美国市场，因为欧洲市场也受美国市场制约，所以美国市场萎缩，欧洲也不行。最近汇率，欧元和美元的汇率就说明欧洲市场很差。我们中国的沿海地区这几年是一个外向型非常突出，市场没有了，他们受到严重打击。而且涉及到不仅仅是一个时期，他整个生产的结构都受到影响。所以，我们经常拿这次金融危机和亚洲金融危机相比，实际上这次危机非常大。当初亚洲金融危机的时候，我们外贸依存度，当时出口依存度仅仅是31，外贸依存度是18.02，到现在为止，我们经济对外依存度已经接近70%，出口依存度将近60%，外面市场没有了，出口市场没有了。今年1月份出口下降了将近20%.第二是当初亚洲金融危机后，我们也是启动了积极财政政策，比较宽松的货币政策。在那个时候财政投资跟现在不一样，当时主要是公路、房地产，那个时候公路将近6000亿，当然我们高速公路很少，房改刚开始。所以这方面市场非常大。一投入就见效，而且带动了民间资本。目前虽然我们仍然是基本建设为重点，但是现在我们全国的公路已经不是十年前了，现在这些已经相对饱和。大规模投资机会有限。所以对民间资本拉动非常有限。第三是产能过剩，现在是我们最担心的事。因为欧美市场萎缩后，这几年经济高度发展形成的生产能力就蕴藏了过剩因素。如果这次再加大政府投资，4万亿再投资到生产，明显是过剩的。今年这4万亿建铁路、公路、民生项目，他需要钢铁水泥。如果不拉动民间资本，不使经济正常循环。过一段，这些项目建完了，需求没有了。目前需求能力就过剩。还有基础设施也是一样，有些基础设施建成了，但是使用率很低。这仍然是一个生产过剩。这是我们最担心的问题。还有就是，我们把它叫FDI，FDI是境外产业资本，十年前的时候FDI进入中国有限，而现在FDI和一些热钱在我们国内已经达到将近2万亿。当世界他们的本国像欧美本国出现危机的时候，必然资金流回。中国原来这么多钱，一下子流回去，对我们也是一个冲击。我们当时最担心热钱在一个晚上流走。以往金融危机出事都是在这方面。从这几个来看，和十年前亚洲金融危机完全不一样。所以金融危机对我们影响还是非常深远。

现在正在采取了比较有力的措施，叫做出重拳，四万亿，去年年底1000多亿，今年2月份又推出打击项目。到1月份的时候，有一些变化。1月份有一些我们把它叫中国制造业采购经理指数，叫PMI，他是45.3，这个指数比12月上升了4.1个百分点。然后中国非制造业商业活动指数，这个结束了去年11月份以来连续两个月低于50%的局面。这个已经有一些变化了，另外我们一月份的贷款达到1.6万亿，包括去年11、12月份、今年1月份，累计贷款8700亿，是去年同期三倍，力度非常大。到底经济怎么样，从1月份贷款分析，1月份这1.6万亿贷款，短期贷款、银行和企业维持日常经营的短期贷款变化不是很大。增长比较多的，超过5000亿的是中长期贷款。政府这4万亿是中长期贷款。另外比较多的是票据，票据一般情况下是企业正常行为，银行之间这种。但是1月份票据是一个关注的问题。我们现在银行的存款准备金的利率，保证金利率是1.98%，但是贴现贷款最低利率是1.5%，这样就出现了很多企业到银行套利，比如我先把钱存在银行，1.98，然后从银行贴现贷款1.5，这不是套利吗？因为有些企业对他有利，银行觉得这样，100%准备金很安全。一方面企业套利，一方面也虚增了票据成数。贴现贷款拿去后还可以再做保证金，然后再贴现，不断套现。所以那天当着总理的面，我也讲了这个问题，1.6万亿贷款还是要做深入分析。我们现在比较担心的问题，一个就是中小企业的问题。中国搞大项目，搞大企业没有问题。特别是在政府加大财政支出的时候。但是越是在这个时候，中小企业可能被挤出的效应越大。特别是经济萎缩的时候，中小企业风险也越大。这是一个非常突出的问题。如果中小企业不能正常运行，你那些大项目都是短期的，因为经济生活必须把民间资本、把中小企业都调动起来，这样经济才能增长。所以这个问题是比较突出的。但是中小企业贷款难的问题不能光怪银行，因为银行本身在目前政策环境下，银行肯定不愿意给中小企业贷款。为什么？成本和收益不匹配。给一个大企业贷款10个亿，给一个小企业贷款100万，小企业连资产负债表都不清楚，也没有抵押。一般不给贷。所以政府应该给银行创造一些条件，不管哪个银行如果给中小企业贷款，应该降低营业税。另外成立风险基金、成立担保、再担保公司等等，政府不能光指责银行不给贷款，你要通过一些条件来引诱银行。所以这是一个问题。第二，如何有效扩大社会投资。光政府的钱不行，如果没有民间资本进来，经济是不能增长起来。所以怎么样能够政府的钱不要太过重考虑他本身的效应，而要考虑他对民间资本的拉动。再有让民间资本参与一些技术项目，参与一些过去不对民间资本开放的，像通讯、电力、包括3G都应该让民间资本参加，形式可以通过股权投资、私募基金各种方式。

还有一个问题，怎么样有效提升居民的消费需求。西方国家也是在千方百计调动居民需求，我们国家也是。但是我们现在城乡居民储蓄存款已经21亿万亿，潜在需求是很大。但是目前情况来看，居民的消费欲是持续平衡，特别是农村消费，不但不涨，反而下降。越是经济危机的时候，老百姓越没有底。因为社会保障、医疗、教育这些没有底。所以他们消费减少。我们怎么样把潜在消费能力变成现实消费能力，比如家电下乡、给农民买农需产品、提供补贴等等。我觉得这个问题是一个非常突出的问题。我说这个就是当前中国经济远没有走出低谷。股票市场最近有一些复苏。对这个复苏我们应该怎么看？我觉得最重要的标准是要看实体经济有没有好的迹象，如果实体经济没有好迹象，光是股票市场那是不长的。1.6万亿通过各种渠道，因为实体经济没有改变，但是贷款可能有一个渠道进入资本市场。如果实体经济不发展，这个上涨是不能持续的。

从未来20年到30年，我觉得中国经济是没有问题的。眼前是一个坎。未来20、30年，增长8%以上我是充满信心。我有四条理由：第一，中国正在进入农业工业化、农村城镇化过程。这不是我们想象要进入就进入。因为人均收入达到1000美元以后，在经济发展历史上，这叫后工业时代。这个时代就是农业工业化、农村城镇化。第二，这两化没有完成之前，中国仍然是发展中国家。在中国投资的成本，仍然低。也就是中国仍然是世界工厂，中国离岸工厂没有改变，只不过从东部向中西部转移。这个非常明显。我到江西安徽考察，现在大量企业从沿海，包括西方500强，他们也向中西部转移。第三，中国正在经历一场消费的革命。悄然而来的消费革命。消费革命就是消费观的改变。我们城市居民，特别是年轻一代，他们消费观发生改变。我们是搞信用卡，搞信用卡能体会这一点。我们信用卡现在搞了六年，六年前的时候，很多人对中国搞信用卡这件事没有什么信心。认为中国人不会透支，中国人都是储蓄的，谨慎的储蓄。也不会贷款消费。所以当时我们还是思想比较解放的，我们定了一个8年盈利的计划。但是在显示中，4年就盈利了。而且我分析了一下在盈利的结构里，透支的利息占40%，这件事使我大吃一惊。中国人也会透支。看看谁透支呢？一看，一部分是有钱人，一部分是没钱人。信用卡有一个大数原理，我们一般人根据自己判断不会想太多问题，你看那些有钱人经常忘了还款。我们还不像西方银行，西方银行千方百计引诱你投资，我们还给他设定一个借记卡、信用卡自动还款系统，按照我还款系统，一分钱透支都挣不回来。但是居然还有这么多透支。后来我也想明白了，弗里德曼有一本书叫做《世界是平的》，他又写了一本书，第二本书不怎么样，他抱怨美国应该富裕，别人不应该富裕。第一本书写的还是不错的。互联网、外包这些出现。既然世界是平的，那么西方的消费观就会影响中国人。所以年轻人有钱就投资，没钱就透支。他们不会像父母那样攒钱。我担心西方人从去年开始消费观念变了，消费革命给中国带来的影响不可估量。这涉及到马克思、凯恩斯的分析，马克思主张先生产、后生活，凯恩斯主张消费创造生产、创造需求。我觉得这样一种社会的变化给我们带来巨大的机遇。2001年的时候，我们房改刚刚开始，公款分配住房刚刚结束，那个时候个人消费贷款几乎是零，从那个时候到现在不到十年时间，中国消费市场已经非常大的变化。拿招商银行来说，已经26%是消费信贷，这是不可思议的事情。所以这个领域将会给我们带来很大的发展空间。最后一点，我们中国的政府跟别的国家政府不一样，组织推动经济的能力非常大。因为政府考核机制，如果我们GDP不超过8%，财政收入就上不来，和谐社会办不到。所以我们必须保8，而对地方政府必须超过8，这样他才有钱、才能修路、才能和谐社会、才能有政绩。我们的政府推动经济的积极性非常大，加上地区发展的不平衡，所以这一点不用怀疑。

从这四点看，未来20年，中国保持8%的增长速度是没有问题。只不过暂时一两年，怎么样实现经济增长，这是有考验的。欧美市场以及市场形成生产结构必须要改变，整个广东珠江三角洲受的影响比较大。今年的经济我的观点，不会有大根本的转变。调整一个产业结构不可能很快，再有中国经济受世界经济影响。大的环境不好，我们信心就会少。所以对今年还是应该有一个客观判断。但是不放弃我们的努力。我对经济就简单介绍这一点，时间有限。

下边简单讲一下招商银行。大家比较了解招商银行，招商银行是一个中小银行，21年前在深圳蛇口是招商局袁庚先生创办，1亿资本金，34个人，经过21年到今年22年，招商银行发展比较迅速。我们现在总资产已经超过1.5万亿，在全国网点有600多家，员工3万多人。从我们去年情况看，除了五大之外，我们利润是最多的。不良资产应该是全国银行最低的。拨备覆盖率也是银行最高的。这些年也获得了不少的荣誉，我昨天看被欧洲评为最佳私人银行。我们私人银行搞了两年。上个礼拜我们连续三、四年被评为中国最佳零售银行。到这一年得了40、50个大奖，华尔街日报评我们为中国最优秀企业。20年为什么能走这么快？大的环境是中国改革开放，小的环境是深圳。如果招商银行不在深圳，在深圳起码有一个宽松环境，濒临香港。从招商自身来看，有三性：市场性、成长性、持续性。所谓市场性，就是招商银行不是政府办的，他是由企业办的，所以他开始就没有政府的呵护，完全是自己的。这在当初似乎有点不太可能。因为政府很多优惠，没有我们的。现在受呵护的企业永远成长不起来。只有在市场风浪中受锻炼才能成长。第二，成长性，所谓成长性就是招商银行很多业务就是有前瞻性的，也许现在这些业务并不是提供盈利的主体，比如中间业务、零售业务，包括信用卡、私人银行、财富管理现在他不是我们整个盈利的主体。盈利主体还是批发业务还是贷款，但是这些业务在未来有非常大的收益。所以他有成长性。持续性，就是我们这么多年来一直保持一种健康成长。没有大起大落。招商银行人力资源这个团队和招商银行的文化，大家默默奉献，所以使招商银行一直稳健发展，没有什么大的波动。在过去3、5年，特别是利润的增长大大超过，不良资产持续下降。我简单总结为六个字：战略、管理、人才。所谓战略，一个银行应该有自己的服务产品。战略实际上就是人无远虑，必有近忧。成事在天，谋事在人。用通俗话就是早一点、快一点、好一点。在同一竞争中，你要跟别人同时做一件事，你很难取胜。因为竞争白热化，但是如果你的战略这方面做得好，你对未来趋势性的东西把握的比较准，别人没有想到的事，你比别人先想到3年到5年，而且做要快做，做好。等别人开始想这个事的时候，你已经有了规模、有了基础、有了品牌，别人很难跟你竞争。我们搞网络的时候，别人还是分制，我们搞银行卡的时候，别人还是存折。我们一卡通已经5000万张，每张平均8000元，是全国银行卡三倍。我们搞网上银行是比较早的。最典型的就是信用卡，我上周在哈佛给他们讲信用卡案例，讲了两次。因为信用卡这个问题，我刚才讲五六年前没有人认为中国银行在这方面可以赚钱，尤其是麦肯锡做的报告，主要原因是认为中国人消费观。但是消费观是会改变，这个变化的环境就是受大环境影响。既然我们世界不断开放，人的思想就不断变化。当时花旗银行要跟我们合作，我没有跟他们合作。但是我跟花旗银行这么多年关系非常好，他的三任主席都是我的好朋友。但是你想如果你跟他合作，磕磕碰碰，还不能成为好朋友。他跟我合作主要是看重我在中国的机会，数据在新加坡，都被他控制。还有中国的银行，这个信用卡是银行唯一的固化产品，银行产品都是虚拟的，都是无形的，只有信用卡这个产品是银行唯一可以看到的，唯一产品还写了花旗的名字，这时也不太光彩。干嘛写他的名字。另外写他就等于替他宣传。再有，我想那个时候都在引进战略投资者，不一定每一个银行都那样做，当然后来我们也找了一个顾问，最后他也退出了。你想现在我们的信用卡在国内是很成功的，现在市场占有率将近30%，应该是一个奇迹，而且高端客户云集。假设我跟花旗银行合作，肯定现在国人、外人会说这不是招行本事，是花旗的本事，那你说不清楚。现在不存在这个问题。当你开始搞，别人没有搞。当你搞成一定规模，现在大家都搞信用卡，包括一些城市商业银行都发卡，今天如果你再去搞这个事，你就不一定能够取胜。很多事情都是这样。你说搞私人银行，私人银行的客户就是高端客户，在中国再多也是有限的。你先搞了，我说要早，而且要快、而且要好。你不是早就行，你还要做得快、做得好，这样就形成了。选择你，他就不一定选择其他。但是你服务一定要跟上。这些年我们战略是招行发展很重要的一条。包括我们五年前开始战略调整，加大零售业务发展、加大中间业务发展，这几年取得很大成绩。尤其是现在面对金融危机，如果你的业务都是批发业务，你会受到企业影响非常深。但是你这里将近30%是零售业务，是跟老百姓打交道，受影响相对要小。

另外我们比较早的多元化经营，后来成立保险公司，基金管理公司，收购信托公司，又有租赁公司等等，已经实现多元化格局。再有就是国际化，我们七年前就在香港开设分行，这几年已经实现盈利。有些银行十几年都没有批，去年又收购了永隆银行。这对我们未来在香港开展业务非常重要。第二，管理。所谓管理，中国金融企业或者中国其他企业和西方企业差距不在产品、不在服务，主要在管理。管理又有很多方面，管理制度、办法、手段、机制，我觉得最重要的是管理的理念。我们比别人差距大的就是管理理念。这几年我们不断在管理上，特别在管理理念上下了很多功夫。也就是不断变革理念，甚至颠覆自己的理念。最早我们提出了时变，不断使员工在新的形势下能够把握管理的主动权。此外，管理就是员工激励、人才培养，管理主要在于有没有先进理念。理念搞对了，管理就很自觉了。比如我举一个例子，我们要搞战略调整，节约资本的情况下最大限度获得利润，过去我们考核是帐面利润，有利润就行的。很多的分行他从批发业务出发，利润来得很快，但是我们不倡导这个。你批发业务再多，批发业务对资本消耗是100%，零售业务是50%，你要不断向市场融资，所以我们不是简单考核一个帐面利润，而是考核一个经济利润。通过节约资本，达到利润最大化，这才是我们追求的。所以我们把帐面利润改成经济利润。过去银行都习惯找大企业，不愿意找中小企业，我们就主张不光是以大取胜，还得以小取胜，从观念上改变，大家认识到我们这样的银行，你搞大企业，风险很大。你搞中小企业，风险小。大企业出现问题，对我们影响会很大。所以管理理念是一个企业不断重视、不断更新、不断变化。第三，文化。一个企业什么是核心竞争力？大家都不断讨论这个问题，各有各的理解。我的理解，因为这个核心竞争力是你具备，别人不具备，别人也是学不去，偷不走，无论是制度、办法还是产品服务都可以偷走，特别是世界是平的情况下。只有产生你自己的企业文化，这是别人学不去。招商银行这些年在企业文化方面思考，所以形成了生生不息的动力。比如招商银行创新文化，为什么会有创新文化？这个文化的基因产生于出身。什么样的出身就有什么样的立场。招商银行是什么出身？平民，后娘生的，不是政府的亲儿子。所以没有政府的厚爱、没有政府的优惠，什么试点都不会找你。这种地位决定招商银行必须在市场上靠自己拼搏。你们听说穷人的孩子早当家。你不去创新，别人就不知道你。别人也不会用你。你的产品必须比别人强、比别人好，别人才会用你。所以你的产品不创新，不仅不能发展，而且不能生存。这样就形成了招商银行创新文化。服务也是这样。如果你的服务不比别人强，别人也不会到你这儿来。你必须比别人服务的好，而且一贯是，人家信任你。这样就形成了招商银行服务的文化。包括还有风险的文化，人家国有银行出了不像资产，可以剥离。为了上市，一次可以剥上万亿。我们一分钱不良资产，就要用利润冲。这就会影响股东利益。所以大家很重视这一点，所以形成招商银行风险文化。这种风险文化在国有企业没有。包括人本文化等等。这些文化才是招商银行在市场上强有力的竞争武器。很简单说，一个战略文化、一个管理文化。

还有一件事跟大家密切相关。无论是战略还是管理、文化，都需要抓住人的因素。大家都是搞人力资源的，我当一把手实际上也主要是管人，管文化。文化也是为了让人受到激励。关于招商银行人力资源的事，我们王总讲过，我也不多讲了。做人的工作要研究人，首先人有他的能动性、人有社会性、人有上进心、人有创造性，人和其他东西不一样，做人力资源工作就是如何把人的能动性、创造性激发出来。所以我们招商银行这一年在选人、育人、用人、留人都抓住人的本质特点。一个企业首先让大家感受到愿意留在这里。我们在实践中考虑到不光是待遇高就可以，实际在现实生活中，很多人并不是因为待遇，当然我们不是说苦行主义、虚无主义，物质待遇还是很重要，但是物质待遇、工资体制、薪酬制度怎么样更科学，这是很重要的。就是怎么样科学设立薪酬制度。然后就是一个企业怎么样给员工创造一个感觉愉悦、感到心情舒畅的工作环境。

招商银行这些年首先是在选拔人才方面，因为企业发展很快，我们需要补充人、补充队伍，首先是不断培养自己的人。要给你的员工一种印象，就是我们是很重视员工的培养。这是基点。但是员工的培养不能完全满足我们的需要，特别是培养一个员工不是一朝一夕，特别是业务发展有一些专业人员。我们一方面培养员工，一方面吸收新的队伍。吸收新的队伍，一方面是年轻人，大学生。我们搞四五年了，把名校、国外优秀学生每年招50个，安排他们到基层锻炼，每个岗位都能熟悉，最后根据他们专业特长培养成专家型人才。这是培养引进一些年轻人进行培养。还有一个是眼前就需要的，比如搞信用卡、私人银行，不可能等到培养起来。我们就从境外选拔。尤其现在是我们西方人才大好时机，我们当年搞信用卡选了一批台湾的团队。台湾人我觉得还是可以大大的使用。我有五条根据：第一，台湾的市场经济比我们早20、30年。他们走过的路就是我们要走的。所以把台湾人吸引过来，不用培训，不会走弯路。第二，台湾经济萎缩，到现在也不怎么样，英雄无用武之地。第三，陈水扁当政这几年，这些人很不愉快，一吸引就过来，尤其是40、50岁这些人。第四，他们都是受西方教育。富有西方的创新思维，而且台湾被日本统治这么多年，台湾跟日本非常密切，接受日本精细化管理，有创新思维，又接受日本精细化。第五，台湾人跟大陆同根，认同中华文化。跟台湾人打交道，很快就变成哥们，容易调动积极性。我们这几年用台湾人还是比较好。而且不像西方人，还要跟他语言沟通，费半天劲。很多银行用西方人，最后都是分道扬镳。我们把培养人作为一个重要任务，我们有131工程，100名管理骨干、300名专家，1000名。按照这个比例每年都在扩张，我们培养是这样，最基层的客户经理到新加坡学习，因为新加坡会说中国话，又是国际金融中心，我们在那里有固定培训基地，把他们送到那里培训，他们还挺高兴，而且学习对他们有一种优越感。支行行长是在香港和深圳两地培养。到中层副职我们主要培养领导力，到清华北大培训。分行和部门一把手培养的是他们的视野，总行定期给他们办班，已经办了十几期，请国内外有名的专家、学者教授，培养他们的视野，观察事务的能力以及战略考虑。去年在剑桥大学办班，今年尽管经济衰退，但是我们还要在剑桥还要办一个班。一个银行视野很重要，有了视野，才能有正确的战略选择。用人方面就是不拘一格了，招聘、选拔，另外也不是非得独木桥。

我重点想说一说留人的问题。因为这几年招商银行是社会挖墙角的重点。大家都来挖。中层干部走了有40、50个，我的人才观？为什么人家挖，是因为你不错。来挖我们人越多，说明我们银行很不错。我们为此感到骄傲。不要害怕。第二，好的企业是挖不垮。GE这些年贡献了200个CEO，但是GE还是不做。花旗要不是这次金融危机，他仍然是最大。好的企业不怕挖。第三，企业需要有换新鲜血液，你想招商银行20年，10个人都需要提拔，但是你只能提拔3，那7个无论如何是心情不舒服，心情不舒服的时候，工作积极性不是很高。这个时候别人来挖他，他会走。他走了后，就等于别人替你安排干部，你再提拔下面的人肯定比走的人更好。而且你输入的人，他对招行的感情、影响都没有问题。现在从招商银行走的人，我们每年仍然给他们写信。他们仍然以在招商银行曾经工作过而自豪。这样保持招商银行人才不断培养起来，招行生机勃勃，没有任何影响。所以对人才有一个流动是正常的。当然我们不能放任自流。还是应该有一个主动工作，就是你再主动工作，他有一个自然的流失。我们这些年流失都在正常范围内。我觉得有些流走对一个健康的企业是有益的事。

我们也分析一下这个人走不光是为了待遇，有的时候你这个领导人一句话、一件事，他可能就伤了感情，就容易走。外面很高的待遇、很高的职位诱惑。招行走的人至少提一级、很多提两级。现在其他银行零售业务、信用卡业务差不多都是从招行学的。我们也觉得作为一个企业领导人，情商很重要。我们去年专门请了咨询公司做了一次Q12评估，看看我们情商怎么样。我后来下了一个定义，：就做到16个字、4句话，第一，正确决策，第二，敢于负责。如果你大大小小的头目遇到事，你就大胆负责。哪怕这个事不是你的，你替他承担起来。第三，以身作则。咱部门共产党员以身作则，当一个企业的头必须以身作则。如果什么事，都是你把好事拿到手里，坏事人家担着，你这个领导很难做。第四，勤于沟通。正确决策、敢于负责、以身作则、勤于沟通。我想只要做到这四点就够了。现在很多人搞事业部制，西方是一个成功经验，但是中国的企业搞事业部千万不要忘记我们东方文化，西方的事业部是以西方的价值观为基点，不管你干什么，比如你是商业银行，你做投行一个单，我按这个单的价值给你薪水。当然这些东西对我们也很有借鉴。但是我们不能忘记中国人还有一条东方文化，如果你这个头有个人魅力，做到我说的四点，那就是士为知己者而死。东方文化、个人魅力影响。但现在又有一个问题，我前两天在我们分行座谈，他跟我讲，现在工作不好做了，过去一呼百应，领导一说话，大家都干。现在一呼不应了。我说你这个话不完全对，过去我们一呼百应那是忽略了个性。你这个领导一句话，大家同不同意都得干。叫做理解执行，不理解在执行中理解。上面都是对的，你就得干。实际上不见得。还有一条，你要尊重个性。现在的年轻人个性十足，你不能把他们每个人个性淹没，所以现在做人的工作，要真正对每个人的个性做一些深入细致工作，要尊重每个人的价值，这样才能达到我们的效果。

时间差不多了，回答两个问题。国玉给我这个题目太大，从世界讲到中国、从中国讲到招行。

何国玉：大家有什么问题想问一下马行长。

赵国简：马行长，我叫赵国简，我有一个担心，我是完全金融外行，关于金融危机，好多议论在讲这也是个机会，通过这个机会重新洗牌，也许像中国这样的国家在经济秩序、金融秩序里话语权会更大一点。中国人一直很低调，现在有一些试图出击欧美，砸钱，搞好关系。你说什么时候见底，还不清楚。我们冒然出击，真正用钱的时候可能就没有了。我们国家跟外国人打交道，经济是不够的、人才是不够的，国家现在在玩这个大的游戏，你的技巧不够，会不会中人家的招，结果从原来有钱到后来全搭进去了。刚才你讲贷款、保证金利差，做企业这些东西留有这样的余地，你到外面去玩，咱们有这个本事吗？

马蔚华：现在越来越明白这个事。中国现在到外面投资，基本上侧重于资源和民用，这个没有问题，这是一个好机会。但是现在对金融投资，所谓的抄底，没有人去做。中投两单吃了亏后，别人也不再去。现在金融机构忽悠我们去卖，谁知道他怎么样，没有人敢去，也没有人想去买。的确是这次金融危机给了中国很多机会，首先话语权你能够在这个世界具有话语权，这是中国地位的提高。希拉里这次来中国，尽管第一个到日本，美国人说中国是他在亚洲最重要的战略伙伴，过去这个词用在日本身上。实际上美国很现实，他希望中国在金融危机中发挥作用。因为中国有2万亿外汇储备。

周文岳：我有一个问题，这次金融危机是从美国开始影响到中国，是从金融影响到实体经济，实体经济影响到中国。关于这次金融危机之后复苏的讨论，现在有两种观点，一种观点认为还是应该美国先起来，然后给中国带来需求之后，再带动中国经济。但是也有一种认为是中国经济会先走出低谷，我想听听马行长的意见。

马蔚华：如果按照过去的模式，我们需要等待美国有需求才能复苏。因为过去我们沿海地区主要靠欧美市场。现在这个思想正在调整，基本上不再这么去做的。因为期望美国这个市场复苏不是我们能够左右的。所以现在最重要的把着眼点放在我们自己的内需上，我们中国这么大的一个国家，过去内需这方面非常的欠缺，也可以说是潜力很大，但是现实。所以中国如果能够把内需启动起来，我想这对中国未来发展是可持续的，而且也是主动的。所以我觉得中央政府在调整这样一个方向。所以这样的话，我们可能是在某些领域通过推动内需，使我们能够最先做出贡献。当然我们在对外市场上也还要做一些工作，还要扩大一些以外的市场。我想企业的资产结构要发生很大的变化。

何国玉：我想替大家问一个问题，这么多年来，我感受到马行长，他曾经跟我讲过一句话，国玉，你们做企业的，将来要做有良心的企业家。我会一直记下去。马行长几乎每天工作十几个小时，十年以来。您嘱咐我的一句话和你的勤奋是不是招商银行成功的重要原因？第二，为什么你有这个远见，因为我在5年前、10年前，也是看着招行一步一步起来的。

马蔚华：我是官员出身，当了很多年政府官员，在地方政府、中央政府、中央银行都工作过，后来我选择了招商银行。来招商银行才1000亿多一点，来了十年，这十年翻了十五倍。这不完全是我的功劳。我曾经在北大讲了一句话，心无旁物，一个人做任何事，只要心无旁物，一定能做好。我们很多企业把它作为一个过程，官员是要不断进步的，企业就是要做持续经营，就是要把这个事做好。怎么能做好呢？一个是责任，一个是兴趣。责任就是你像当行长一定要有责任，你那么多员工，你要对他们的成长、对他们的生存负责。第二，你要对股东负责，股东拿钱运作，你要就不能赔了。第三，对客户负责。人家把数万亿资产存在这里，不能有损失。这个责任感就是如履薄冰，不能怠慢。但是光有责任也很枯燥，还得有一个兴趣。你自己热爱这份工作，在中国做一个职业经理人、做一个职业银行家，做好了，也是一个历史的探讨。也是被社会各界、国内外承认、所尊重的职业。

另外我非常感谢我们招商银行的员工，这是一支很好的队伍，这个氛围很高。也非常感谢包括在座在内的社会各界我们的客户对招行的厚爱和支持。谢谢！

關於票據融資的文章

每经评论员 叶檀

　　人们对于新增信贷中票据融资的增加百思不得其解，正因为我们无法判断票据融资到底去了哪儿，所以票据融资到了资本市场、票据融资缓解了企业的融资难，种种猜测甚嚣尘上。

票据融资到底去了哪儿？没有人知道。央行和银监会两路人马近日特地赶往工行、农行两家银行的票据营业部所在地——上海，对增长较快的票据融资进行调研。隐约的非正式结论比较乐观，银监会相关人士对记者说，从调研情况看，企业压缩存货，希望能够以更低廉的成本从银行借到钱；对银行来说，安全性也相对较高。这是票据融资增长比较快的原因。针对资金游离出实体经济进行 “空转”的指责，该人士予以否认。而央行副行长易纲14日也指出，票据增加是市场选择的结果，缓解了中小企业融资困难问题，我们应该尊重市场。

缺乏真实交易的票据贴现大量增加说明两点：首先，市场流动性出现局部性充裕，获得贴现的企业能够享受此轮信贷放松带来的好处；其次，不论是企业还是银行，对于未来的经济复苏没有把握，因此将风险锁定在半年之内，这一时间段也是企业去库存化的关键时期。

票据融资增加，说明一些具有反复贴现能力企业的短期融资成本大大降低，更说明目前央行硬挺的贷款高利率没有市场依据。既然市场已经做出了流动性充足的情况下进行低息票据融资的选择，央行有什么理由在流动性如此充足的情况下，让利率高高在上？仅仅是为了商业银行的生存吗？但商业银行增加票据融资的事实已经说明，他们找不到更好的贷款项目。

另外一方面，票据贴现往往只有大中型企业才能获得，因此较高的贷款利率往往留给了小企业，这说明中小企业融资难没有解决，所谓 “票据贴现缓解中小企业融资难”，是一厢情愿。我国目前增加的信贷，长期贷款流向了有政府信用担保的大企业大项目；短期信贷以针对性更强、套利性更强的票据贴现方式，走向了不能预知的地方。笔者咨询的银行人士，肯定了票据融资主要是信贷宽松条件下的降低成本所需。

票据贴现增加说明利率方面的套利模式增加，不管这部分现金是流向了企业，流向了股市，还是流向了民间高息信贷市场，都是为了套利所需。

套利交易可能大中型企业多一些，因为大中型企业直接贴现利率约在1.6%~1.8%，目前3个月期和半年期存款基准利率分别为1.71%和1.98%，可能存在一定利差；而小型企业票据直贴利率一般是2%以上，套利空间不存在。反观民间借贷利率，随着信贷的紧缩与宽松，经历了一个过山车般的行情。根据温州有关方面的调查，自2008年8月跌破月息12%，2009年1月飞流直落降到月息1.5%~2%区间。这说明，随着信贷的放松，官方和民间的借贷落差在缩小，票据融资转入民间借贷市场获取收益的空间比较小。

套利的渠道可能在于银行内部的票据融资与银行贷款的利率之差，或者是票据融资转向缺乏安全系数的企业，而最大的可能性则是追逐狂热的股市。目前套利融资高涨正是行政指导下的信贷高涨，利率高企和市场存在落差的结果，信贷资金放松的获利者正是以票据融资的方式获取落差者。这是扭曲的市场化，而不是真正的市场化，是极具特色的资金杠杆拉长方式。

再说股市，在实体经济还没有实质性复苏的情况下，目前股市的信心惟一来源就是资金增量。接下来资金增量将会如何？

一月份另一个令人奇怪的金融数据，就是狭义货币供应量M1下降而广义货币供应量M2上升——M2增速回升，同比增长18.79%；M1增速回落至1997年有统计数据以来的最低水平，当月同比增长6.68%，增幅比上年末低2.38个百分点。实际上，我们有可能忽视了现金的增量，如果票据信贷增加，只能说明现金以另一种我们看不见的方式流入经济体，进行巨大的套利活动。

可以肯定的是，如果伴随信贷扩增而来的票据融资无法高速增长，套利的资金也会逐步退潮。信贷降温之日，大资金流出之日，也就是反弹终结之时。票据融资是非常行政权的风向标。

确实，我们应该尊重市场。通过上述分析后，可以看出，一些大企业与金融机构已经存在资金充裕，导致市场实际利率通过票据贴现的方式下降，最终四处套利。因此，现在应该做的是逼迫金融机构发挥能力，增强市场竞争意识，找到更好的投资项目，而不是坐吃红利。

蔡東豪第壹流:六道門

2009/02/05
文：蔡東豪

由金融大亨到茶餐廳茶客，全城話題都環繞匯豐股價。投資銀行摩根‧史丹利發表研究報告，指匯豐須在短期內進行供股和削減股息，把目標價降至52元，匯豐股價應聲急跌至10年低位。

日前電台節目拍檔告訴我，節目中會播放匯豐前高層評論匯豐股價的錄音聲帶，播出前我已感不妙。我們「匯豐」不離口是因為習慣，匯豐正確的公司名稱是匯控，其主要業務在歐洲和美國市場，香港業務佔總營業額約3成。除了匯控董事局成員鄭海泉，未必有哪位香港高層有資格評論集團表現。

果然，前高層的評論集中質疑大摩別有用心，分析員發表負面研究報告目的有可能是配合發行衍生工具，要先「做低」匯豐股價，然後從中獲利。聽罷，拍檔要求我回應，我呆了半晌，然後說︰「我幾時都搵到食。」語氣雖傲慢了一點，但投資者這種「受害妄想症」心態要不得。

大摩分析員寫一份負面研究報告，事先串同其他部門做好部署，等候股價下跌從而賺錢，可能性有多大？我以最肯定語氣斷定是「零」。我對大摩沒特別感覺，也不認識這位分析員，對他的人格和「等錢使」程度一無所知，但我相信人在某種歷史背景和制度框架下，會依據人性作出最合理的決定。

2003 年4月美國證監會和10間華爾街最大投資銀行就分析員利益衝突達成和解協議，稱為「大和解」(Global Settlement)，投資銀行答應賠款共14億美元，用作賠償予投資者損失和資助投資者教育。除了罰款，投資銀行答應進行一連串改革，增強分析員的獨立性。2000年科網泡沫爆破和2002年英隆爆煲後，陸續揭發分析員的醜行；分析員協助其他部門賺錢，例如爭取新上市保薦人和批股生意，不惜撰寫指鹿為馬的研究報告，使投資者對分析員的獨立性信心盡失。即使對於財雄勢大的投資銀行，14億美元也是天文數字，加上再犯會受重判的陰影下，「大和解」是投資銀行改革的分水嶺。

陸東還在瑞銀工作的時候，有次我有事要去找他，提議到他的辦公室談，順道八卦一下他的工作環境。他說由瑞銀接待處到他辦公室，要經過六道門，還是到咖啡店談。這六道門除了可阻擋我這類不速之客，主要用途是要隔離分析員，減少分析員和其他內部部門接觸。讀者千萬不要覺得這類「門面」工夫可笑，有投資銀行甚至禁止分析員跟企業財務部門同事單獨接觸，除非有法律部門同事在場；有投資銀行的電郵系統禁止分析員直接發電郵予企業財務部門同事。據聞高盛專門為分析員設立申訴專員，分析員感到其他部門施加壓力時便可投訴，並可得到不被追究的保護。

重重關卡下，投資銀行家和分析員鋌而走險的難度高、成本大。三、兩個人偶而(爾)「偷糖」或者有可能發生，但寫衰匯豐這萬眾矚目股份，然後有預謀地在衍生工具和其他交易上賺錢，我認為沒有機會。

「大和解」改變了分析員搵食環境。以前分析員的「衣食父母」是企業財務部門，分析員撰寫研究報告實在是為了爭取融資生意，企業財務部門會預留部分盈利給分析部門。因此，報告「Buy」和「Sell」建議比例大約是九比一；即是10個研究報告中，9個是Buy。「大和解」後，分析部門的經費不可依賴企業融資部門，只能來自股票交易佣金。同時間傳統基金公司近年壯大內部研究能力，投資銀行主要客戶轉為對沖基金。對沖基金看表現，甚至是即時表現，它們同時要求 Buy和Sell的主意；因此，分析員對Sell建議恐懼感漸減退，工作性質確實比以前獨立了不少。

昔日分析員擁有太多「唱好」誘因，今日「唱衰」的後果未必這麼嚴重，同時可能成為「新衣食父母」對沖基金的寵兒，「值搏率」不停在變。金融海嘯至今，分析員每次唱好都碰到一鼻子灰，客戶不受落之餘，股價低位未算低，拒絕反彈，反而唱淡大為受落，不停為客戶賺錢，分析員發現唱淡是淡市中的一條光明路。

唱淡匯豐出發點不會是驚天大陰謀，而是分析員在既定搵食框架中的理性行為。投資者須著眼的，不應該是陰謀論，而是分析員提出的理論是否成立。可惜的是，不論是從專家或散戶，我聽不到有人以理據反駁大摩分析員的言論，血肉長城不是這樣隨便築起來的。

马蔚华：辩证看待金融危机对我国商业银行影响

2009年02月02日　上海证券报

　　"目前，金融危机对于实体经济的影响，已经越来越多地反作用于银行，国内银行正面临着不断加大的风险、经营与盈利压力。但同时也蕴含着不少前所未有的机遇"

我们正在经历的这场全球金融危机，其波及范围之广、影响程度之深、冲击强度之大，为上世纪30年代以来所罕见。在过去两年，由美国次贷危机引发的金融危机愈演愈烈，迅速穿透资本市场、货币市场和信贷市场，从局部发展到全球，从金融领域扩散到实体经济领域，给世界各国经济发展和人民生活带来严重影响。

　　目前，全球金融危机进一步升级为全球经济危机的趋势日益凸现。这对我国持续多年的投资和出口拉动型的经济增长模式带来了巨大冲击。自去年下半年以来，我国经济增速大幅下滑，工业生产显著放缓，企业经营更加困难，财政收入增幅回落，资产市场持续低迷。全球金融危机对我国经济的影响已经从出口行业传导至与出口相关的原材料、加工、运输等众多行业，从沿海发达地区扩散至内地边远地区，从中小企业蔓延至国有大中型企业，中国经济正面临进入新世纪以来最为艰难的时刻。

　　由于国内银行业参与国际市场的程度还不深，加之近年来商业银行与资本市场实行隔离，以及监管当局审慎监管政策的有效实施，因此此次金融危机对我国银行业的直接冲击并不大，国内银行受到的直接损失是有限的。但是，金融是经济的反映，经济出了问题，金融肯定要出问题。目前，金融危机对于实体经济的影响，已经越来越多地反作用于银行，国内银行正面临着不断加大的风险、经营与盈利压力。从业务拓展看，在经济下行、市场趋冷、信心受挫的情况下，银行作为社会融资中介、支付中介和财富管理中介的职能发挥受到很大抑制，无论是公司信贷、个人信贷和贸易融资等一般性贷款业务，还是公司负债、同业负债等对公负债业务；无论是POS消费、代理服务、托管受托、结算清算等支付类业务，还是QDII、外汇投资、结构性产品等财富管理业务，市场拓展都更为艰难；从风险防范看，在全球金融危机和国内经济下行的叠加作用下，银行面临的风险不断呈现出系统性、连锁性和突发性的特征与趋势，包括行业风险、信用风险、利率汇率风险、流动性风险、操作风险、合规风险和声誉风险等在内的各种风险相互交织、相互作用，银行稍有不慎，就有可能陷入深渊；从盈利情况看，在有效信贷需求趋于减弱、存贷利差持续缩窄、利息支出成本逐渐上升、中间业务增长乏力、风险资产逐步增多、拨备支出显著增大等因素的共同作用下，今年乃至今后一段时期银行净利润增速将明显放缓，过去那种超常增长的局面将难以再现。

　　然而，危机中也蕴含着机遇的因素，正如英国作家布瑞杰所说，“中文的‘危机’分为两个字，一个意味着危险，另一个意味着机会。”确实如此，危机总是与机遇相伴随，危中有机，只要善于发现，善于把握，牢牢抓住“危”中之“机”，“危机”就会成为“转机”。从事物发展规律看，任何事物都是矛盾统一体，而矛盾双方的力量会随着形势变化而此消彼长，主次地位也会出现逆转，由此发生质的转变。所谓“祸兮福所倚，福兮祸所伏”讲的就是这个道理；从经济周期理论看，经济总是按照繁荣、衰退、萧条、复苏四个阶段周而复始的运行，萧条之后便是新一轮的复苏，因此著名经济学家熊彼特就曾说过“为危机而担忧是大可不必的，对市场经济来说，萧条是一服很好的清醒剂”；从历史实践经验看，众多企业就是因为抓住了“危”中之“机”而实现了跨越式的发展，如大萧条后IBM的全球崛起，上世纪70年代石油危机后日本汽车业的辉煌，亚洲金融危机后三星电子的腾飞，等等。总之，危机往往会动摇旧的规则，促成变革，从而成为重大历史事件的转折点。

　　应当看到，当前形势尽管对我国商业银行的经营构成了严峻挑战，但同时也蕴含着不少前所未有的机遇。这主要体现在以下方面：

　　第1 ，国家扩大内需政策的强力实施

　　为保证我国经济平稳较快增长，中央和地方政府在基础设施、民生工程、生态建设和灾后重建等领域投入巨资，并出台一系列措施加快推进农村城镇化、农业工业化进程。这将极大刺激国内投资需求和消费需求的扩张，四万亿资金的投入提供了相应的信贷需求，特别是为银行适时介入和拓展政府融资平台、项目融资、中长期贷款、银团贷款等业务提供了新的机会。

　　第2 ，市场主体结构的重新洗牌

　　在金融危机的冲击下，优胜劣汰的市场机制将使市场结构发生深刻变化，企业间新一轮的并购、重组浪潮将再次掀起。最新一期汤森路透亚太区并购季报显示，全球其他地区并购活动在2008年均出现回落，交易额下降29.6%至2.9万亿美元，而同期中国并购活动仍保持强势并飙升至历史新高的1596亿美元交易额，较2007年跃升了44%，预计2009年这一趋势将得以延续。与此同时，行业兴衰更替的特征也将进一步凸现，包括生态环保、服务外包、电子商务、新材料新能源应用等一大批朝阳行业将迅速崛起。这既拓宽了银行并购贷款、财务顾问等业务的发展空间，也扩大了银行潜在的价值客户群。

　　第3 ，企业调整转型的加快实施

　　为有效应对危机，企业纷纷转变经营模式、优化产品结构、加强自主创新、实施技术改造和升级转型，并且更加注重多产品、多客户、多渠道、多市场的营销策略。比如，在受金融危机冲击较为严重的珠三角地区，企业尤其是中小民营企业主动调整转型的步伐普遍加快，通过出口转内销、完善产品设计能力、加大科研投入等手段加速实现从生产型企业到市场型、创新型企业的转变，仅半年时间，东莞市已有47家来料加工企业转为了三资企业，有52家企业积极进行自主品牌创建申报；而佛山市仅南海区一个区就已经有200多家民营企业转型升级成功。另一方面，各级地方政府从资金、土地、税收等多方面为企业解决实际困难，减轻企业负担，优惠政策之多、扶持力度之大，为多年来所罕见。通过自身的升级转型以及政府的有力扶持，企业抵御金融危机的能力将得以明显增强。这减少了银行的经营风险，也有利于银行更好地拓展业务，特别是中长期贷款、股权融资、应收账款保理融资等融资业务。

　　第4 ，居民资产配置的动态调整

　　近年来，随着收入水平的不断提升以及金融消费观念的更新，居民的理财需求和财富管理的需求日益增长，这种趋势并不会因金融危机而发生逆转。据不完全统计，去年国内银行理财产品发售规模超过2.3万亿元，是2007年发行额的大约3倍。而且，随着市场波动加剧，居民对自身资产池的结构调整更加关注，对资产配置动态调整的意愿更强。据有关调查显示，目前90%左右的银行认为股市波动对储蓄存款和同业存款的影响较大，这也充分体现了居民资产配置鲜明的动态转换特征。因此，只要银行不断丰富产品体系，主动适应客户需求变化，当前形势下财富管理业务和私人银行业务仍有很大的发展潜力。

　　第5 ，同业竞争格局与策略的悄然变化

　　国外许多大的金融机构在此次金融风暴中受到程度不同的冲击或损害，从而使一些优质高端客户选择到中资银行开办业务，中资银行的声誉显著提高。在国内银行市场上不少同业实施了客户结构和业务结构调整策略，收缩或退出了某些业务与市场，进而为其他银行有选择性地介入腾出了相应的空间。另外，当前基金、证券、信托等非银行金融机构与商业银行抱团过冬的合作意识明显增强，这给银行更好地拓展同业业务和开展产品交叉销售带来了大好机会。

　　第6 ，直接融资工具的快速发展

　　为了扩大社会投资和缓解企业资金压力，政府加大债券市场扩容力度，除积极鼓励企业发行企业债、公司债和中期票据等传统债券品种外，还积极推动可分离债券、浮动利息债券、中小企业短期融资券及集合债券等新型债务融资工具发展。据统计，2008年全国包括公司债、企业债、短融和中期票据在内的信用债发行量达到9433亿元，是2007的1.72倍，而今年的发行量有望达到1.2万亿至1.3万亿元。其中，交易所市场公司债的发行量可能达到1500亿元。除大力发展债券市场外，我国政府还将加快多层次资本市场建设步伐，创业板等新型市场将加快推出。直接融资的快速发展在对银行融资业务构成严峻挑战的同时，也带动了银行债券发行承销、专项财务顾问等投资银行业务的发展，并且进一步拓展了银企合作的空间。

　　第7 ，产业区域转移的加速推进

　　在成本增加和市场萎缩的双重挤压下，沿海地区劳动密集型、资源加工型产业逐步梯次迁往内地，更多生产要素也将在逐利性驱动下加速流向边际报酬率较高的中西部地区。据有关专家分析，东部沿海地区大规模产业转移估计5年左右完成，到2010年，仅广东、上海、浙江、福建4省市需要转出的产业产值将达到 14000亿元左右。这无疑为银行提供配套金融服务、更好地拓展中西部市场提供了新的机会。

　　第8 ，人民币债券投资的空间拓展

　　2008年，伴随着货币政策基调从“从紧”到“适度宽松”的转变，债券市场在加息预期的减弱和宽裕资金的推动下走出了一波上涨行情，债券等固定收益产品平均年投资收益达6.52%左右，大大超过股票类金融产品，市场出现债券投资热潮。今年，鉴于宏观经济形势更为严峻，可以预见货币政策将继续保持宽松，物价水平也将保持在低位运行，在这一背景下，持续降息将促进货币市场流动性不断释放，这为银行进一步优化人民币债券投资组合，扩大长久期债券投资机会，提高人民币债券投资组合收益率创造了新的环境。同时，监管部门已经启动了上市商业银行在证券交易所参与债券交易的试点工作，并积极研究在银行间市场推出较高收益类债券，这将大幅提高我国债券市场的活跃度和交易量，有利于银行进一步完善债券投资渠道、提高投资收益。

　　第9 ，跨境企业避险、套利的需求加大

　　在当前国际商品市场和金融市场走势扑朔迷离，特别是外汇和黄金市场加剧波动的情况下，企业跨境经营的风险不断加大，避险及套利的需求也随之增强。据权威调查显示，目前我国企业外汇避险需求总体在不断上升，有近1/3的企业希望银行能够提供更多的汇率风险管理产品。这有利于促进银行本外币、离在岸和境内外联动业务的深入开展，带动基于本外币汇差、利差的结构性避险增值类产品的创新发展。

　　第10 ，吸收人才的良好时机

　　由于金融危机，国外金融机构大批裁员，许多海外优秀的金融人才纷纷选择回国就业。如在去年12月底广州举办的“中国留学人员广州科技交流会”上，共有来自30个国家和地区的近1800名留学人员报名参加。其中博士占51%，首次超过报名总数的一半；过去比例较少的金融、法律人才占到15%，其中有80多人曾供职于华尔街。国外优秀人才回流无疑进一步加剧了国内人才市场供给大于需求的买方市场特征，为银行物色、选聘各类专业人才特别是高层次金融人才提供了难得的机会。

　　总之，面对当前挑战与机遇并存、困难与希望同在的形势，只要我们坚定信心、危中求机，学会用辩证统一的思想方法去分析问题、研究方法、制定对策，坚持做到“既审慎又积极”，国内银行业就一定能够顺利度过经济严冬，保持持续健康稳定发展。

匯豐精神

林夕

那個晚上，匯豐控股ADR美國預託證券報價，給兩大投行先後落井下石後下跌到52元，無線24小時滾動新聞台花了畫面左側一直標示這新聞標題。是豎排，不是慣常畫面底部流動着的新聞事件，且一直不動如山，看得不清楚的話，還以為又有甚麼大事件發生了。

我對著那匯豐52元幾個字望了一陣子，忽然對美國出錢出力保住經營不善的三大車行，有了感性的體會。那是美國人的情意結。

匯控也一樣，不但是很多股民股評人的愛股，那種愛已超越了每年派息豐厚的考量，每次5號仔股價跌到一定程度，就一定有散戶用血肉長城的姿態對抗大戶及大勢；一次又一次這樣的行為，我總覺得，那不止出於溝淡成本價及趁機撈底的動機，其中多少有打抱不平，不服氣我們港人的大笨象受傷。

倘若今天要做一個信心指數調查，我猜，不論是消費、經濟前瞻、生活保障、世界和平甚至婚姻遠景，數據會顯示很多人都處於迷惘的狀態。一場金融海嘯吹散了對制度主義秩序的信念，沒有甚麼可信的；唯有套住了不少人的匯控，我周遭的人都抱著樂觀的看法，無比的信心，無怨的等待。

大笨象幾乎等如英國的大笨鐘，保育分子的天星碼頭，不能倒，不會倒。與股票本不該談感情，而情意結濃到這樣，對伴侶的愛情怕也沒有這份信任，堪稱香港奇蹟之一。把這信念挪用在生活上，視一切困難低谷挫折為大笨象，擁抱匯豐精神，高低無礙，忽然懂得不爭朝夕，還有甚麼可擔憂恐懼的？恐懼會令人踩人踩出惡性循環，正如羅斯福總統就職演說的名言：「唯一值得恐懼的事情就是恐懼。」

解读奥巴马能源新政 （二）

三，超导电网和智能电网再造美国能源产业革命的透视

　　1，今天可以将美国送达到世界经济制高点的产业就是能源产业

　　目前，能源流动至少有四个流程：开采、运输、加工、销售和使用；电力产业也包括四个流程，即：发电、输电、供电、用电和服务，整合这个集合的过程就是改造人类能源体系的过程。我认为，从发电而言就是人类用技术将太阳能、风能、地热能、石油、天然气、核能、煤炭、氢能和生物质能等重新整合的问题；从输电而言就是人类将用新材料和智能电网改进输电损耗的问题，如果美国电网每年输电损耗近千亿美元，营造一个新电网需要一万亿美元，相当于用美国十年的损耗就解决了电网营建问题，那么美国肯定就会选择营建这个新网络；从供电、用电而言就是如何解决分布式能源管理和智能电网管理效益最大化的问题。这些问题奥巴马政府解决了，美国将跨入新的历史，解决了部分也将为美国创造新的发展机会，倘若不去解决美国就必须面对持久的危机。

　　我一直强调说，如果说IT是上下游产业链巨大的产业，那么比它产业链还大的产业就是能源；如果说IT产业昨天曾经将美国送达全球力量的顶峰，那么今天可以将美国送达到世界经济制高点的产业就是能源产业；如果说美国要以全球化的手段制造当代世界价值最大化的产业，可以说昨天是IT产业，今天就是能源产业，或者更准确地说是智能能源产业。肩负危机重建的历史使命，开阖美国百年来的创造梦想，奥巴马政府能源变革的本质注定了是一场跨产业、跨越式的经济、技术、环境和社会的总体革命。

　　美国能源革命的历史突破口很多，但是需要使用一个基因或本体将世界能源和商品都联结起来，希望使用这种天使，抑或魔鬼般的力量运转世界，创新出奇迹。每天我们都可能碰到它，但是我们可能不认识它，对美国而言，这个通达周身经络的就是统一电网的体系性改造、节能汽车和替代性能源的联动转型，替代性能源需要改造美国电网，统一电网又能够为节能汽车提供新动力，这是一个珠联璧合的整体，缺一不可。它将使人类过渡到新的物质世界，并与金融业和互联网构造的虚拟世界相得益彰，定义这个体系的基因和本体也就成为对人类智慧的深刻挑战。解决这个问题目前有两个途径，其一就是智能电网，其二就是建立超导电网。

　　2，智能电网再造美国电网体系的战略前瞻

　　目前全球大约有15亿台电表，近20万公里的电缆线路，其潜力开发无穷。智能电网的本质就是能源替代和兼容利用，它需要在创建开放的系统和建立共享的信息模式的基础上，整合系统中的数据，优化电网的运行和管理。它主要是通过终端传感器将用户之间、用户和电网公司之间形成即时连接的网络互动，从而实现数据读取的实时(real-time)、高速(high-speed)、双向(two-way)的效果，整体性地提高电网的综合效率。

　　它至少有如下功效，其一智能电网能够实现双向互动的智能传输数据，实行动态的浮动电价制度。

　　其二，它可以利用传感器对发电、输电、配电、供电等关键设备的运行状况进行实时监控和数据整合，遇到电力供应的高峰期之时，能够在不同区域间进行及时调度，平衡电力供应缺口，从而达到对整个电力系统运行的优化管理。

　　其三，智能电网能够将新型可替代能源接入电网，比如太阳能、风能、地热能等，实现分布式能源管理。

　　其四，智能电表也可以作为互联网路由器，推动电力部门以其终端用户为基础，进行通信、运行宽带业务或传播电视信号，GE更安排了智能电网为终端用户提供无线即时宽带和视讯服务的计划和实验，IT产业的深度革命和能源革命将成为孪生兄弟，智能电网改革将推动美国能源革命的深度裂变。

　　目前美国科罗拉多州的波尔得(Boulder)已经成为了全美第一个智能电网城市，美国多个州已经开始设计智能电网系统，GE、IBM、西门子、Google、Intel等信息产业龙头都已经投入智能电网业务，其中Google已宣布了一个与太平洋煤气和电力公司(Pacific Gas & Electric (PG&E))的测试合作。目前美国大约有1.3亿块电表，倘若包括计算机、传感器和网络系统的投资在内，实现市场转型，这项改革将拉动超过万亿美元以上的投资，这对美国的信息产业是一个巨大的机会。

　　根据美国能源部的统计，通过对美国电网的智能化改造，预计未来20年内可节省近千亿美元的投资。智能电网技术革新打开了电信、电网、电视网等整合的通道，为全球电力、电信产业、通信产业、电视媒体等改革提供了独特机遇。

　　但是，布什政府在对外进行反恐战争，对内进行大宗资源产品的炒作，这就为奥巴马政府留下了重要的机会，奥巴马政府几乎只需要选择是启动智能电网的有利时机了。我判断奥巴马团队经济振兴计划中，特别提出进行大规模地改造联邦政府办公设施，提高其节能水平；大规模地投资公路、桥梁等基础设施建设；以及在美国各地推广普及先进的宽带，这三项计划都必然与智能电网相联系，推进智能电网计划应该是奥巴马任内的重要改革举措。

　　但是，与美国现在危机重建行动相比，奥巴马团队可能会感觉智能电网项目的经济体量还不够大，如只停留在对现有电网的技术改造其整合效益也还不够高。因此，奥巴马团队应该会在通过对整个美国电网的改革计划之后，才会最终确定智能电网的实施水平和推进强度，以求得这个改革的最大收益，并实现美国变革的要求。

　　3，超导电网再造美国能源体系的战略透视

　　荷兰莱顿大学的卡茂林-昂尼斯教授1911年通过试验发现汞冷-268.98°C时，汞和许多金属和合金的都具有失去电阻的特性，根据这种特殊的导电性能，卡茂林将其定义为超导态，据此也使卡茂林获得了1913年诺贝尔奖。此后，人们开始将处于超导状态的导体称之为超导体。这是我们今天讨论超导电网的基础。

　　超导电缆就是采用高温超导材料制作的电缆，与传统电缆相比，它具有输电过程中的能量损耗低，输送容量大，体积小，电磁污染少的四大优点，在相同截面下，输电能力是常规电缆的3-5倍。我认为它是目前人类能够掌控的最具环保价值的缆线，也是提高电网安全性、可靠性、基本上杜绝火灾隐患的择优途径，建设具有远距离、大容量、低损耗输电能力的超导电网是克服常规电缆远距离输电时对高压电缆依赖的唯一途径，是21世纪人类不可能不圆梦的电力生产方式，至少是21世纪前五十年解决一个国家或地区大容量、低损耗输电的最佳途径。尤其适应中国、美国、俄罗斯和欧盟等幅员广大的区域，从内蒙到上海通过传统输电方式输电至少需要500千伏的电压，但是，通过超导电缆可使用220伏的电压输送。因此，将国家电网革新提升为超导电网，是全球生产力面临的最伟大的变革之一。

　　世界上超导电力技术研究的带头国家就是美国，1999年美国就开始推进了世界上最大规模的SPI(Superconductivity Partnership Initiative)研究计划，该计划的研究内容包括超导电缆、超导变压器、超导电机、超导磁悬浮飞轮储能、超导限流器等项目的研究。美国在"美国电网 2030"规划中，也提出了采用超导技术建设其骨干电网的建议。美国的能源法中也率先世界其他国家肯定了超导电缆电网的作用。

　　1993年美国能源部即开始投入2000万美元，以推动企业实现超导电缆的应用化，2001年小布什政府上任初始又向该计划增资了3700万美元。小布什总统也是以超导电缆革新美国电网的支持者，其内任美国多次投巨资开展超导电力技术的革新。在此基础上，美国超导体公司、底特律爱迪生电力公司和意大利皮热里电缆系统公司通力合作，2001年5月终于实现了在底特律福瑞斯比变电站地下铺设长360多米的超导电缆，这是世界上第一条实用的超导输电线路。当时令世界震撼的是这个线路使用了含有铋、锶、钙、铜的氧化物超导陶瓷制造的123公斤重的超导导线取代了原有的9条8100公斤电缆中的的铜导线。

　　那个时侯美国超导体公司销售的超导导线每米价格为200美元，彼时铜导线每米价格仅为25美元，超导缆线的价格高过铜导线，很难推广。但是，随后日本著名电缆企业古河电工等机构很快开发出了超过铜质电缆输电能力100倍的高温超导电缆，这个超导材料不在以银为主要原材料，降低了成本，新材料当时每米成本只有5日元，成本与铜质电缆已经相差无几。目前古河电气正联合住友电气在美国和横滨市进一步实验。美国超导体公司最新开发的超导缆线的成本，若大规模地使用目前也可以降低到铜导线之下了。

　　2008年4月22日美国纽约长岛电力局(LIPA)和美国超导公司联合宣布世界上第1条高温超导(HTS)电缆已于同日在商业电网中投入运行。该系统运行电压为138kV，由并行排列的3条独立单相HTS电缆组成，安装在LIPA的地下输电走廊内，由6个终端装置与LIPA电网相连。该条 HTS电缆长610米，用液氮冷却系统进行低温冷却，能为30万户家庭供电，其装机容量为600兆瓦，属于长岛电力局电网的一部分。

　　在这个项目2006年8月2日的奠基典礼上，时任美国能源部输电和能源可靠性办公室主任凯文·考勒瓦(Kevin Kolevar)指出: "当今在全国电网严重超负荷的情况下,超导技术正在被美国公用体系考查,并被其视为一种能增加系统容量和加强可靠性的新工具。这是美国能源部協同投资的三个用以展示不同容量低端位超导设计和应用的项目之一。LLPA将成为第一个把超导体用在电网传输电压水平上的工程。我们将把超导视为下一代能源传输系统的强劲动力。"

　　伴随着美国纽约州长岛在商业电网中安装了第一条超导输电缆，饱受灾难事故和或恐怖分子袭击的纽约市已经宣布启动名称为Project Hydra的计划，即九头蛇计划，其主要框架就是2010年启动的曼哈顿电网升级改造，它也将使用美国超导体公司开发的液氮冷却系统和超导电缆，以实现纽约电力体系更加可靠的运转。就美国而言，示范的商业化项目，其带头作用也是巨大的，它可能导致内爆效应，也可能成为改革时尚，九头蛇计划的启动为美国启动国家统一电网的超导技术改造打开了阳光大道。

　　与长岛计划大约同步，2007年4月7日美国超导公司还成功演示了世界上第一根同比例的高温超导消磁电缆，该线缆总长度142英尺，能够输送 4100安培电流，电压可以小于0.5伏，或比铜导线低1000倍，达到了舰艇用常规铜消磁导线的一般水平，其重量仅为普通铜导线消磁电缆的20%，由此，它不仅减轻了电力系统的重量，也减少了安装成本。这种消磁电缆系统将可能被今后世界上的海军舰艇全面使用，其市场广阔无比，这个专向需求可以刺激美国超导产业的资本积累和实现进一步发展。

　　尤为值得重视的是超导电缆还能利用现有各种线路，例如管道线、铁路线、公路线等进行安装，这又可能大幅降低美国电网的升级成本。因此，超导电缆正在进入美国电网改造的主要市场，我认为一场营建美国能源高速公路的革命行将展开。

　　基于此，奥巴马将在美国能源改革的下一步战略中关注超导电网改造的运转。目前公开推进能源体系转型计划的主要世界经济体系只有美国，而且目前执行这个计划的也只有美国。如果美国借此发展智能电网产业，8-10年内这个产业规模将超过5万亿美元；如果美国借此全力发展超导电网产业，8-10年内这个产业规模将超过30万亿美元，这不可能不使奥巴马行动起来。

　　四，奥巴马能源新政的历史作用

　　金融危机为奥巴马团队提供了创造历史并达到历史顶端的机会，在美国历史上最强大的能源行政力量的主导下，美国还将在节能汽车、可再生能源、分布式能源供应、氢能、天然气水合物、清洁煤等诸多领域探索利益最大化的创新战略，这种探索既源于美国已经拥有的世界第一流的研究力量，也出自美国再造国际分工、占领全球经济制高点的迫切愿望。其中2008年科学界又发现了锢磷催化剂，它可以利用电能把水中的氢分离，它可以利用电能把水中的氢分离，然后再将分解的氢气经过合理的工艺流程制造为燃料电池，这同样为人类开辟了大规模使用氢能的可能性，也是尤为可贵的能源新发现。

　　我们也可以形象地说，油气为主的经济相当于从北峰登顶珠峰，绿色能源计划意味着从南坡登顶珠峰，这是比布什直接攻打两伊更伟大的计划，它将使从西亚到俄罗斯和南美的石油国家利益联合体遭遇釜底抽薪式的打击，被迫放弃高油价的利益，自动转换到比美国低得多的全球经济的等级结构之中，从而完成世界力量重组。

　　奥巴马团队没有仿若布什政府制定攻打伊朗、委内瑞拉等国的计划，但是，如果成功地打击了石油输出国利益集团，其战略功效更高，伊朗等国将以做山车的方式沦为低阶层的国家，这种政治上让伊朗等国的失落、跌落比布什的直接进攻的方式更加残酷。在这个能源体系的变革中，伊朗等国将可能不在是美国的直接对手，而他的最大的敌人将是它自己的不发达，俄罗斯的油气资源也可能成为纸老虎。

　　从这个意义而言，美国能源产业的重组也将是美国全球战略力量的重组，它也将把美国从现在的经济、环境和国家安全危机中解脱出来。

　　因此，这个能源改革将使奥巴马成功地以绿色经济为主推动一场新的经济革命，美国将再次主导全球经济的制高点。而且，通过建立清洁的能源结构将彻底改造美国的生产方式和生活方式，这个革命将比十年前的IT革命更为重大、更为深远，应该是农业文明以来最伟大的革命。也正是基于此，奥巴马经济改革计划也被称为美国复兴和再投资计划，其中的能源体系变革就将是21世纪人类最大规模的经济、社会和环境的总体革命。

解读奥巴马能源新政 （一）

一，能源新政成为奥巴马变革成败的命脉

　　1，绿色经济将成为美国经济的主力引擎

　　中国和美国有一点是相似的，这就是都喜欢用红色作为喜庆的主色调，但是，美国候任总统奥巴马将在2009年1月20日的就职典礼中反其道行之，为了突出自己节能减碳、降低污染的绿色能源环境气候一体化的振兴经济计划，奥巴马团队将以绿色将作为这一盛会的主题色彩，总统就职委员会发出的观礼邀请函，将可能取材于再生纸制品，一些庆祝活动的迎宾地毯将以绿色来取代一贯使用的红色，奥巴马就职演说的重头部分，也将突出能源为主的美国复兴和再投资计划。为此，绿色是美元的代表色，绿色经济也可能成为美国经济的主力。

　　奥巴马目前已公布的经济振兴计划将主要集中在五个方面，即：大规模地改造联邦政府办公设施，提高其节能水平；大规模地投资公路、桥梁等基础设施建设；大规模地升级学校硬件设施，安装节能系统，创造21世纪的示范学校；在美国各地推广普及先进的宽带，提高少年儿童的网络应用；改进美国医院的设施。

　　在这个计划中一半以上涉及到能源产业，每一项都与能源有关。因此，能源产业的转型和发展是奥巴马经济复兴计划的核心，奥巴马新政的目的就是要通过新能源产业革命的方式再造美国增长。为此，2008年1月16日奥巴马再次强调了发展可再生能源的重要性，并认为如果美国现在就采取相关行动，将催生一个全新的产业，并为美国创造数百万个就业岗位。能源改革已经成为奥巴马经济振兴计划的命脉之所在，改革成败之所钥。

　　2，奥巴马能源战略的先期框架和资本支撑

　　奥巴马已公布的能源政策，包括如下部分：关于能源战略转型：为美国家庭提供短期退税，应对日益上涨的能源价格；未来十年投入1500亿美元资助替代能源研究，并为相关公司提供税务优惠，有助于增加五百万就业岗位；风能、太阳能和其他替代能源公司将有可能获得更多的政府资助。

　　关于电力方面：大幅减少对中东和委内瑞拉石油的依赖，计划到2012年，美国发电量的10%将来自可再生能源等，这个额度2025年将达到25%。

　　关于汽车方面：奥巴马已表示，他将促使政府和私营行业大举投资于混合动力汽车、电动车等新能源技术，减少美国的石油消费量。以7000美元的抵税额度鼓励消费者购买节能型汽车，动用40亿美元的联邦政府资金来支持汽车制造商，力争到2015年实现美国的混合动力汽车销量达到100万辆。支持强制性的“总量管制与排放交易”制度，力争在2050年之前实现二氧化碳减排80%，低于1990年的水平。

　　关于新能源技术方面：政府将大量投资绿色能源——风能、有着广阔前景的新型沙漠太阳能阵列和永远有效的绝缘材料及核能等。混合动力汽车、动力电池、核电设备、风电设备、太阳能设备等。清洁能源已经成为美国能源的重中之重，美国积极发展风电、水电、核电、太阳能、地热等可再生能源的战略已不可逆转。

　　关于建筑方面：奥巴马将大规模改造联邦政府办公楼，包括对白宫进行节能改造；将推动全国各地的学校设施升级，通过节能技术建设成21世纪的学校；要对全国公共建筑进行节能改造，更换原有的采暖系统，代之以节能和环保型新设备。

　　关于资金投入：充电式混合动力汽车、风能、太阳能、核能等，将获得奥巴马实际资本支持，对于乡村的清洁能源产业也会有一定的信贷支持。而且，奥巴马政府也有可能建立一个联邦资金支持的全国清洁能源的贷款机构，向可再生能源项目投放低利率贷款或进行贷款担保，以激励普通投资者在可再生能源领域的发展。目前还有议员呼吁建立一个相关的基金会来为房屋业主改进能源使用效率提供资金。

　　目前有关初期投资资金已经明朗，根据美众议院2008年1月15日公布的奥巴马团队的8250亿美元经济刺激计划的细节方案，美国基础设施改造方面获得的投资资金份额达到900亿美元,其中包括为使联邦建筑变得更加节能而进行的修缮和更新的项目。该方案同时确定,政府还将向能源项目投入逾500 亿美元,其中用于改造老化的美国电网的投资金额为110亿美元,国会也将为可再生能源发电和输电项目提供80亿美元的贷款担保。

　　二，奥巴马下一步能源战略政策的破解

　　1，奥巴马时代的美国能源管理的创新体制和决策结构

　　2008年12月15日奥巴马任命了美国新的能源、气候和环境管理团队，其中诺贝尔物理学奖得主朱棣文被正式提名为能源部长，新泽西州州长办公室主任杰克逊(女)为新政府环境保护署署长，洛杉矶市负责环境的副市长萨特利(女)为白宫环境质量委员会主席，同时还任命了前环保署署长布朗内(女)为白宫能源和环境政策主席，现在这个白宫主管被称为能源沙皇。

　　在这个体系内，布朗内将主要承担美国能源产业政策制定以及协调能源企业和产业政策关系的使命，能源部将集中在新能源技术的开发和政策的执行，环保署负责监管空气质量，交通部负责制定汽车燃油效率标准。这应该是一个实施能源变革的管理架构和团队，与布什时期的政府的能源管理架构有了重大区别，也将是奥巴马运转美国能源改革的管理基础。

　　因此，我判断，美国的能源政策将划分为三个阶段:其一，是美国现有的能源政策向新能源政策的调整和过渡阶段；其二，就是向新能源转型阶段；其三，就是实施新能源革命阶段。

　　为此，朱棣文在出席参议院能源及自然资源委员会听证会时慎重表达如下能源战略安排，即：推动兴建核电厂，开采本土石油及天然气资源，发展清洁煤技术减少温室气体排放量，加强太阳能、风力发电发展，推动各种可再生能源的发展，改变美国目前过度依赖进口石油的能源政策。这是一个混合了各方利益的平衡能源政策，兼顾了共和民主两党需要，兼顾了不同能源利益集团的需要，也反映了奥巴马政府初期必须立足现有的能源政策并向新能源政策的调整和过渡的战略安排。

　　2，奥巴马下一步能源战略计划的框架分析

　　奥巴马政府的战略意图非常明确，未来的经济复苏，不可能择选金融业为主体的危机产业，已经通过国际分工形成的消费品生产也难以由美国自己独揽，这就需要造就一个超过二三十万亿美元价值的大产业才能拉动美国经济的再次崛起，它不但要涉及所有美国人的利益，也要关乎美国的发展方向，为此，大体量的清洁能源产业集群就是最好的引擎。

　　这个选择也是美国手上目前握有的两张危机重建王牌决定的。

　　第一张王牌就是美国可以改造国际资源分配体制，将美国每年过万亿美元的资源产品的进口替代为内需解决，这将极大地支持美国经济转型的能力，增加美国国内的就业市场需求，扭转美国经济危机，其中以可再生能源为方向替代石油进口是最有价值的路径。将一万亿美元进口的资源转化为一万亿美元的投入，如果再能够吸引国际上几万亿美元的长期投资，它将推动美国经济结构翻天覆地的转型，也是美国式的全球分工大革命，它对维持美国目前的繁荣至关重要，也将使奥巴马政府创新历史。

　　第二张牌就是改造国际商品的分配机制，将美国每年过万亿美元的消费品进口通过贸易保护主义和内需替代解决，这就需要实现美国从消费社会向生产社会的转变，从全球分工而言，部分产品是可能实现这个转变的，大部分产品是难以实现这个转移的。但是，美国却可以通过创新技术革命制造出的新产品建立新市场，这样创新技术就能够满足美国进口商品的价值对冲了。

　　而能源产业就是美国这个内需和创新结合的最佳结合部，是美国手上两张王牌的结合点，它既可以解决内需置换，也可以促进创新出口。因此，创造一个超越互联网革命的新能源产业革命，并以此拉动美国和全球经济的转型，就成为奥巴马政府改革的力量来源和重大机遇。

　　我认为已公布的的美国能源政策只是奥巴马能源战略的表面文章和先遣改革，奥巴马能源计划的下一步战略将包括如下部分，

　　其一，将着重集中对每年要耗费1200亿美元的电路损耗和故障维修的电网系统进行升级换代，建立美国横跨四个时区的统一电网，由于美国是联邦制度，这个统一电网的营造在非危机时代很难进行，由此也将引发国际电网体系升级的革命。

　　其二，全面发展节能汽车和电动车。

　　其三，发展智能电网产业，最大限度发挥美国国家电网的价值和效率，将逐步实现美国太阳能、风能、地热能的统一入网管理。

　　其四，全面推进分布式能源管理，创造世界上最高的能源使用效率。

　　其五，创造世界上最高的能源使用效率；建立美国独特的新能源经济。

　　奥巴马政府的战略目标应该是要用未来8-15年内将美国用于进口石油等的资本建造美国的太阳能电站，风力电站和地热电站等可再生能源产业，再造美国富有竞争力的能源产业，增加的就业机会。它将促使美国不再依赖化石能源，不再依赖碳基燃料，而使用不昂贵、无污染，可以大量获得而且就在美国国内的资源。美国也是目前世界上太阳能、风能地热最丰富的国家之一。我估计：这个投资初期应该是1.5万-3万亿美元，长远可能超过5万亿美元，实现这个能源体系的置换必将使现代美国脱胎换骨。

招商银行为什么发展速度快？

招商银行可谓是行业的黑马一马当先，招商银行为什么有神速的发展呢？企业发展的好坏企业领军人物的经营思想起着至关重要的作用，领军人物马尉华先生是2005年的经济风云人物，掀起招行快速发展的旋风另业界震惊。招行的发展体系非常完善企业文化领先，企业战略优势非常明显，战术方案科学促销活动新颖紧紧围绕消费者的需求，具备可持续发展的动力。企业的战略规划非常科学营销战术方案缜密严谨，营销思路新颖营销方案切实可行，做世界最大的银行成为世界一流的金融企业，企业的短中长期的经营目标非常明确，凭借科技领先开拓市场依托一流的服务留住客户，因您而变满足客户的消费需求引领消费观念。所以招商银行的发展速度令同行刮目另业界震惊。

发展战略：企业的目标是发展成为世界一流的金融企业，做细国内市场做强大中城市市场，做透一级城市市场，做大分行做细支行做精分理处，做广做透24小时自助银行。业务范围分为人民币业务外币业务，基金业务证券业务及资产管理，当然还有盈利非常好的信用卡业务。营销体系完整业务体系完善服务体系一流，四级经营机构形成了完善的营销体系，竞争对手跑步都难以追上。

科技领先：招商银行凭借领先科技走在同行的最前列，比如其它银行的录象监控设备还是模拟设备，而招商银行的录象监控设备已经完全数字化，设备投资非常大成本非常高但是节约维护费用，减少人员降低能耗虽然前期投入非常大，但是长远发展摊薄成本投入与产出相比还是投入大于回报。招行时时创新处处领先，例如其它银行的分行约需要200人的员工队伍，而招商银行仅仅需要100人就可以了，按说100人的工资一年五六百万就够了，但是100人所需要投入的资源费用可能是工资的五倍到八倍，例如福利费用办公设备投入及办公场地费用，还有其它相关的投入费用每年需要多投入数千万的资金，庞大的支出费用势必会增加成本降低利润空间。同时做一样的业务其它银行赚钱，而招商的利润可能是它的两到三倍，如果你已经不赚钱了招商银行照样有很好的利润，当其它银行亏损的时候招商银行照样有利润空间。同样业务比同行的利润更高，这就是竞争优势也是竞争对手短期无法超越的优势。

服务一流：我们不得不佩服招商银行的服务理念，不得不折服招商银行的服务水平。客户分层因人而宜的提供个性化的服务，贵宾客户专项接待保护客户的隐私，面对面一对一的高规格高层次的服务，接待客户咖啡饮料一应俱全，让客户处处体现地位时时感觉尊重彰显尊贵。向贵宾客户随时提供全面的高附加值的五星级服务，仅在这一点上其它银行的差距非常明显，因为其它银行除贵宾客户之外其它客户一律排队等候，金卡客户群体多为企业的精英骨干，他们和她们的时间比较紧张，办事多追求方便快捷省时间，而招商银行恰恰满足了这些未来的财富新贵们的需求，因为他们和她们的发展潜力与发展空间非常广阔，如果留住这些潜力客户对未来的发展将起到巨大的推动作用。服务并非是按装排队机有秩序的排队，并非是客户办业务的时候有人问有人理，而是针对不同的客户采取不同的接待方式，按照顾客的需求提供顾客想要的服务，最大限度的满足顾客的需求才是服务的本质。

完善的营销体系：为留住高端客户招行举办形式多样的活动，针对高端客户的贵宾答谢酒会多种形式的冷餐会，假日休闲旅游活动，高端客户联谊会给高端客户结交新朋友的机会，给高端客户提供业务和生意及事业方面的帮助，成为招商银行的贵宾客户不仅可以轻松理财，还可以认识很多事业成功的新朋友新伙伴，对自己的生意对自己的事业有所帮助，帮助客户拓宽生意圈子拓宽行业圈子，拓宽交际圈拓宽视野广交朋友增加人脉关系，这样的银行一定会吸引大批的社会精英及上层建筑。如果社会精英层聚在银行企业家富豪成为银行的忠实客户，银行的资金就会非常充盈资金链就会非常健康，企业的运营良性循环一切都在良性循环轨道快速运转，企业的业绩与利润当然会年年翻番


一卡通业务轻松理财快速打理各种交费，省时省力省心又方便，人民币换外币业务方便出国人员，外币兑换人民业务方便归国人员和国际友人，外币换外币业务充分体现国际化水平，随借随还业务让客户固定资产流动起来。为年轻的城市一族提供方便快捷的资金支持，缓解城市年轻一族的购房压力与资金压力，所以招商银行特别受年轻人与财富群体及企业家群体的推崇，以及年轻的白领一族客户群体的推崇和信赖。信用卡业务独领****发行量最大拥有广泛的支持群体，积分容易提现费用低廉还款方便随时随地，在城市的居民小区商业街，各类市场车站码头及购物场所、甚至包括大型停车场，都随处可见招商银行的24小时自助银行，不仅可以取款还可以存款双向功能被称为不休息的银行。其它银行的24小时自助银行只可以提款很少具备还款功能，虽然只有一点差距但是从营销战略角度考虑，因为做到一件事情首先是想到，然后考察分析做可行性方案落实到行动，其实已经领先同行超越同行好几步，当同行想到去实施的时候市场已经被招商银行圈走。其它银行都跟随招商银行增加24小时自助银行的网点。跟随模仿是应该的但是必须遵循一个原则，那就是就是用户的数量决定网点的数量。如果你的信用卡发行规模小客户数量少，再持续增加自助网点数量必然会增加成本降低利润，最后自助网点成为企业的鸡肋和包袱。

招商银行发展神速关键是营销策略领先同行，外资企业的高端客户，资本密集型客户，大型企业客户奠定银行的资金优势，一流的服务吸引居民的存款货币流入数量稳健，货币的进入与收放都非常稳健。证券业务保持企业的资金流量，实现金融产品（基金类理财类）的增值盈利，信用卡业务加速资金的流转实现效益最大化。招商银行是高端企业客户支撑企业做大，营销体系支撑企业做强，科技领先降低企业的经营管理成本，服务一流开发新客户留住老客户，让客户成为企业的忠实客户。分行支行与营业厅及24小时自助银行网络，构件服务多元系统的营销体系，方便快捷的服务于各个层次不同需求的客户，招商银行的市场运作都围绕企业战略目标，所有的行动都聚焦在战略目标上，所有的活动都服务于战略目标所以招商银行发展就是快！

国际化战略：领先同行国际化进程在世界金融中心纽约设立分行，与世界一流企业同场竞技感受最前沿的变化趋势，公司治理结构与世界接轨经营管理模式与世界同步，人才聘用与世界接轨营销模式与世界接轨，所以招商银行的可持续发展优势非常明显。企业文化领先同行经营理念引领消费潮流，服务模式领先竞争对手服务水平高于竞争对手，营销素求贴近消费心理让客户非常满意。以信用卡为例招行的信用卡发行量最大，申领方便下卡速度快信用额度略高于保守的同行，当同行发现自己的卡发行量少不受欢迎时，开始提高信用额度争夺市场份额，额度的提高同时提高了经营风险增加风险管理的成本，由于招行卡发行量大所以24小时自助银行网点多，自助网点多方便卡民同时促进新顾客的开发形成良性循环，顾客数量越多银行的经营业绩会越高，业绩高降低经营管理成本提高利润空间。所以招行招招领先同行步步领先竞争对手，超越行业的竞争层次超越竞争对手，招行业绩领先同行利润领先同行速度超越同行，所以招商银行的发展速度就是快！

近期市场突然放量 深圳楼市：抄底还是出逃？

中国证券报 2009-01-17 16:29

【文章正文】
　　去年11月份开始实施的楼市新政给深圳楼市带来了空前的人气，岁末年初深圳楼市连续上演火热行情。戴德梁行统计数据显示，11月份深圳一手房共成交 6435套，比10月成交套数多了近3000套。12月一手房成交创造08年最高纪录，总成交量高达7897套，日均成交约254.7套。2009年一月份火热情绪不减，1月1日至3日的新房共成交474套，成交均价10195元/平方米，1月5日至11日，成交一手房1813套，环比前周增长 23.8%。

　　对于岁末年初深圳楼市走势，业内议论纷纷，有人认为价格已调整到位，高喊“抄底”口号，有人认为房价还需调整，趁机大量出货。到底现在是最佳的抄底时机还是最后的出逃机会？

　　成交“V”形反弹

　　世联地产报告显示，2008年第四季度深圳一手房市场总体成交状况明显好转，一手房共成交165.94万平方米，环比上升91.38%，同比也上升209.02%；成交均价为11935元/平方米，环比下降13.24%，同比则下降21.75%。

　　“这主要是国家鼓励政策的引导，大量刚性需求释放造成的结果。”中国指数研究院深圳分院分析师杨奕表示，近期成交的楼盘主要是中小户型，而购房者多是首次置业者，深圳楼市出现价平量升的格局。统计数据同样显示，第四季度成交主体以90m2以下商品房为主，共成交13345套，占总成交量的70.31%。

　　二手房市场也呈现乐观局面，戴德梁行监控数据显示，深圳12月份二手房销售4843套，共计52.36万平方米，11月深圳共成交二手房4021套，约合44.78万平方米。第四季度，深圳全市共成交二手房122.75万平方米，环比上升0.69%，同比也上升1.19%。

　　记者注意到，自1月4日深圳市地税局减免二手房营业税通知正式发布后，二手房交易量连日走高。深圳国土局成交数据显示，1月4日至7日，二手房交易分别为195、230、327、434套，呈直线上升状态。而在此前近一个月内，二手房单日交易量从未超过300套。

　　“营业税是二手房交易中税费额最高的一项，较大程度抑制了二手房的流通，营业税的减免对二手房市场的推动作用非常明显。”戴德梁行中国区综合住宅服务主管蒋尚礼表示，近日来咨询与签约的客户在增加，预计今年上半年二手房市场成交量将有所回暖。

　　“消化库存”任重道远

　　岁末年初的成交旺盛让深圳楼市的库存压力稍稍缓了口气。根据深圳市国土房产局信息系统统计，1月10日可售房源59871套，低于6万套；1月11日，库存再次降为59646套，当天成交214套。

　　而追溯2008年成交低迷带来库存剧增的历程，2008年7月26日，深圳市可售房源超过5万套，达到50238套。9月28日，房源库存第一次超过6万套，达到61918套，约合638万平方米。此后基本上都在6万套以上徘徊。

　　中原地产深港研究中心总监张伟表示，深圳房地产市场发达，购房者相对比较成熟理性，对利好反应快。而且，深圳房地产市场调整了一年多，更多的开发商加入到降价的行列中来，也消化了空置。

　　然而星彦地产发布的一份报告却认为，受经济下滑的影响,2009年深圳楼市仍然处于下行通道。星彦地产中央研发中心总经理鄢圣刚认为，供应量的增加，是首当其冲的突出因素。“保守估计，2009年深圳市场的可消化量可能达到1100万平方米。”鄢圣刚介绍，这个数据由三个部分组成:第一是2007年以前未消化的供应量100多万平方米，第二是2008年未消化450万平方米左右，第三是2009年新增供应500万平方米左右。

　　“ 实际上在过去5年中,深圳的开工量和预售量不小,竣工面积呈现非常明显的下降趋势,这也是如今整个市场存量比较大的重要原因”，鄢圣刚表示。公开资料也显示，2008年深圳市国土局批准预售面积为660万平方米，而市场销售的仅为553万平方米，大量开发商拿了预售许可证但不推盘，而是往后压，这也构成 2009年市场供应压力较大。

　　蒋尚礼也指出，部分在2006年和2007年以较高成本取得土地的项目选择在2008年入市，但购房需求的持币观望，致使各主要城市商品住宅市场纷纷滞销。如果按现有成交速度来测算，预计全国十大城市的新建住宅库存量需要未来大约10至12个月的时间才能基本消化出清。

　　投资客尚难卷土重来

　　11月楼市新政以来，一些消费者热情高涨，直接推动成交量出现 “V”形反弹。一些人希望抄底成功，另一些人则借机出货，资深炒房客徐先生在这两个月迅速出售了五套房产。“错过了去年的高位出货，今年楼市低迷又一直卖不出去，这次利好反弹正好是出清房产的最好机会。”徐先生告诉记者。根据中原地产每月跟踪二手房成交中的投资客比例，基本都只有2%-3%，业内人士在分析目前房产的购买者是谁时，答案也非常一致：自住客。

　　“我现在经常在深圳、东莞等地方看房子，就是要看看房价的走势。像南山区、前海片区，新房价格不断创新低，最近已经出现了7380元/平方米的价格，我预计未来开发商要想卖出去的话，只能是6000多元/平方米的价格了。”资深投资客邹建民表示，房价在未来一年仍会处于下降通道，而且受到经济调整影响投资客的承接能力受限，2009年年内购买都会有较大风险，短线投资并不适合。

　　境外投资客也纷纷抛盘出货，美联物业深圳负责人表示，港人抛售内地物业自9月份已见端倪，年底公司接手的港客放盘是先前的3倍。美联物业红树湾分行主管欧阳橙说，港人近期急售的物业价格较市场价低10%左右，尤其是豪宅被香港人“甩卖”的较多。最典型的例子是香蜜湖一号，高峰时价格曾经达到6万元/平方米，如今二手房均价仅仅2.7万元/平方米，足足缩水超过一半。

　　受金融海啸的牵连，自顾不暇的国际投行也开始大规模撤离。自2008年下半年以来，不断有外资套现在华物业的消息传出。仲量联行北京研究部主管马安平表示，外资确实认为现在的地产项目价格偏高，有离场观望的情况。“我们预计各个物业类别的售价将会普遍下跌15%-20%。”只有2009年买卖双方的预期差距被拉近，市场的交易量才有望重新回升。

　　至于长线投资，虽然房价下跌使投资吸引力有所上升，但租金却呈现了下跌的趋势。深圳市出租屋综管办发布的2008年第四季度出租屋抽样调查情况，出租屋呈现了租金整体下跌，空置率明显上升的态势。从租金上看，出租屋整体下跌幅度达10％以上，其中写字楼降幅最大，达到了16.5％；厂房次之，降幅为15.8％；住宅降幅为9.4％；

　　美联物业的跟踪数据显示，在全球金融危机发生后，深圳住宅的租金已经出现了连续4个月的下跌，写字楼更出现了连续6个月下跌。随着2009年经济的进一步调整，租赁需求及承租能力将降低，租金仍会有下降压力，回报率降低将打击投资客投资的兴趣。

　　“我认为在未来的一年、两年甚至是三年内，房价在低位徘徊的几率很大，不会重新上升。涨一点又要回来,像前几年那样明显上升的机会是不存在的。”素有香港地产教父之称的中原集团主席施永青在深圳公开表示。施永青认为，虽然有一些人出手买房，但这并不代表楼价可从此复苏，重新达到新的上升轨道。深圳中原地产总经理李耀智也表示，目前的深圳市场仍以自住型买家为主，这一人群对价格相当敏感，如果房价的上涨幅度超过了预期，自住客会重新观望。

美國12月份零售銷售數據

羅耕



美國12月份零售銷售按年下跌9.8%，即使扣除汽車亦跌6.7%。銷售數據每月皆有，本無特別，但急挫景象實在多年罕見【圖一】。銷量下跌固然要減價促銷，通縮在望。問題是將縮到什麼地步？
不 妨又重溫二、三十年代的景況。一戰後的銷售及物價皆跌一成以上，幅度相若；不過股災後的銷售跌幅卻三倍於通縮【圖二】，何解？估計是整個二十年代沒有高通 脹所致──先前沒有大幅加價，之後的減幅當然可以較為克制。眾所周知，通縮將進一步延緩消費（因明天將比今天更平），令情況雪上加霜；但若通縮不勁、價格 不插，衰退期可以很長，這或許是為何大蕭條的收縮期持續達三年半之久。可見通縮「有辣有唔辣」。
二十多年來，美國沒有高通脹；去年的5%以上亦只曇花一現。故今次似像1930年起情況，銷售收縮遠甚於通縮。當年銷售跌幅達一成後曾經好轉（見圖二圈），但結果再插。今次跌一成後會否反彈再插？連滙控也開始暴跌，熊三會否已悄悄到來？（在下學了人人超，只問不答。）

美國房地產景氣觀察指標介紹

美國房地產景氣觀察指標介紹

在過去，房地產業的活動常被視為火車頭產業，是因為過去房地產景氣的枯榮對其他產業有相當大的影響作用，亦即不動產景氣在好的時候，常可以帶動建材、水泥、鋼鐵、金融等周邊的發展，對帶動總體經濟發展有相當大的功能，因此，表示房地產的相關活動對總體經濟有相當高的關聯特性。

我們可以直接觀察的就是房屋銷售的數字，因為房屋銷售是一項影響廣泛且相當重要的景氣領先指標，房屋銷售的強弱，除了顯現了住宅部門的景氣狀況，也直接或間接影響到房屋開工及營建、住宅等相關耐久財或非耐久財，例如建材，家電，裝潢等產業。此外，由於房屋的投資或消費性耐久財支出，金額較為龐大，一般民眾在做購買或投資決策之前往往會審慎考慮未來的經濟狀況，因此具有領先經濟指標的特性，通常房屋銷售率持續下降，代表經濟景況可能將走下坡，反之則預示景氣將出現復甦。而美國的房屋銷售數字，有美國商業部每月 16-19號所公佈的新屋銷售數字，和全國房地產經紀協會(The National Association ofRealtors)所公佈的成屋銷售數字。

房屋銷售可分為新屋銷售與成屋銷售，在美國，以成屋銷售為大宗，新屋佔整體房屋銷售約僅有兩成不到的比例，以2005 年11 月份公佈的數據為例，新屋銷售為124 百萬戶，成屋銷售697 百萬戶，新屋銷售佔整體房屋銷售的15%，所以一般在解讀房屋銷售數字時，普遍以成屋銷售增減的重要性較大，且兩者呈現同向增加或減少時，對於房地產景氣的判讀通常也較為一致的成長或衰退，但若遇見新屋銷售增減與成屋銷售減增的不一致狀況時，則通常以成屋銷售和新屋銷售的總計數和前月總和數字做比較。

一般而言，房屋銷售狀況取決於房貸利率水準的高低，利率越低，房屋需求越熱絡。除銷售量外，待售房屋數量與中價位 (Medium Price)和平均銷售價格(Average Price)亦非常重要，待售房屋數量即為存貨，可以觀察出目前市場上閒置的房屋存量，若除以每月銷售數量，即可得出去化目前庫存所需的時時間，房屋消化速度越快，意味房地產需求暢旺，可能接著推動房屋開工率的上揚，相關產業也將隨之受益。至於房屋銷售的平均價格和中價位房屋價格的走勢，則可觀察目前房地產價格是否有過度偏離的情況，以衡量市場的熱況，和民眾的購買力，並可分析通膨或有無泡沫的可能。

另外，房屋銷售的領先指標，則可觀察房屋開工率(Housing Starts)與營建許可(Building Permits)，房屋開工率是指每個月私有住宅或公寓破土動工的數量，而由於開工之前須向主管機關取得營建許可後始可動工，可預期未來一個月的房屋開工水準，在發佈房屋開工率的同時，也會同時發布營建許可，是一項對整
體經濟活動有預測性的領先指標。通常房屋開工率和聯邦基準利率呈現反向關係，利率上升，購屋意願降低，將使房屋銷售的領先指標，房屋開工率呈現下滑。

通常利率上揚階段，民眾貸款利率隨之上揚，購屋成本因此上升，因此可另另外觀察民眾的貸款來源，如美國抵押銀行協會(Mortgage Bankers Association，MBA)所統計的MBA 貸款申請指數，是否因利率上揚而抑制了民眾的房屋需求與再融資的慾望或購屋意願等。以及MBA 所發布的另一個指標，重新貸款指數(re-finance index)是指貸款者在支付一定手續費之後，可將原先的固定貸款利率重新調整至當期水平，在2001~2003 年利率下跌期間，重新貸款指數出現明顯上揚，顯示利率的下滑為貸款者提供降低購屋成本的誘因及空間。

而民眾的購屋能力方面，可觀察由美國國家不動產經紀人協會(NationalAssociation of Realtors，NAR)所公佈的購屋能力綜合指數，等於1，表示一個中等收入的家庭有足夠的能力，用貸款買一間中價位的房屋，超過1，表示有較強的能力買房子；小於1 則表示民眾的收入不夠支應房貸。通常房價與利率上漲，將會降低民眾的購屋能力，成反向關係。

在租屋市場方面，從消費者物價指數構成要素中，可發現住宅類的物價就佔佔了32.68%左右，而其計算方式並非是房價，而是以租金價格為主，在美國，租金價格主要是由屋主的租金和外地投宿價格所構成，因此可觀察物價指數中的住宅類價格年增率是否有隨房價大幅成長，藉以了解整體不動產市場中，新屋的購買和租屋市場的租金之間的變動關係。

樓市調整被推後

2008年顛覆了許多在房地產市場被普遍接受的思維定式：囤地會賺大錢，但原來也可能是死亡陷阱；房價不僅會升，也會跌，甚至大跌；中國的房地產政策竟可以在一夜之間作出180度轉變；王石不止是爬山好手，跳樓大減價也在行。

　　中國的樓市在一年間由狂熱轉為惶恐，由烈日炎炎變成冰天雪地。政策的打壓，終於止住了房價狂的步伐，不過接下來的發展卻是北京始料不及的。成交量的急跌和融資的困難，使開發商的資金狀況迅速惡化。北京奧運會並未激發起買房人的購買激情，接下來的全球金融海嘯和內需放緩，更將“金九銀十”的銷售旺季推向冰點。如果沒有外力支援，中國房地產市場面臨著崩盤的危機。

　　這種背景下，中國房地產的政策立場發生了戲劇性的變化。房地產業不僅是經濟的重要產業，而且突然成為制止經濟全面滑坡的支柱，個人消費和金融安全取決於它，產業鏈重新動也少不了它。

　　2008年10月22日，國務院連出七招，直接刺激掙扎中的樓市，這是共和國歷史上針對房地產業最大的一次政策救市。但是七招沒有擊中樓市的兩個關鍵點——開發商的現金流和購房人的價格預期，因此對市場的實質性幫助有限。

　　12月17日，北京再出三招，放寬第二套住宅的房貸，並通過減稅刺激成交。筆者認為，這次的三招中有半招是有用的，便是支援合理的融資需求……對有實力有信譽的房企兼併重組提供融資和相關金融服務。政府在信貸政策上網開一面，對紓緩開發商的資金壓力、加速行業整固十分有利。

　　不過筆者相信，北京最有效的是這十招之外的第十一招，即容忍地方政府拯救本地樓市。地方政府與當地開發商之間有著千絲萬縷的利益關聯，只要北京不反對、不懲處，相信各地均有意願和能力推出救市方案，而且創新能力有時令人歎為觀止。地方政府或明或暗的發功，應該是穩定中國樓市的關鍵。

　　隨著信貸尺度的放寬和地方政府的介入，筆者認為開發商現金流危機的最壞時間已經度過，這輪調整中最不確定的因素得以安定。這不代表開發商不會再倒閉，不過它們被收購的可能性大過通過大減價來套現，全國範圍內房價大跌的風險已明顯下降。

　　這個新的發展，使得房價與金融資產價格之間的錯配變得非常有趣。全國平均房價下跌不到5%，但是開發商的股價平均跌去80%，開發商在海外發行的債券平均有50%的折讓（即能夠以50元買入100元面值的債券，如果債券到期日開發商並未破產，投資回報將為100%）。造成這種錯配的原因有兩個：一是投資者對開發商破產的風險仍十分審慎；二是金融海嘯造成恐慌性拋售，資產價格被過度低估。

　　2009年中國房地產市場的形勢未必如股價、債價那有意思。從基本面來看，持續一年的滯銷使本來就失衡的供需關係更加失衡。政府推動政策適用房會直接衝擊低端商品房。目前商品房空置面積超過1.3億平方米，可售面積需要起碼21個月的時間來消化，兩個數位均為歷史新高。

　　在按揭利率優惠、稅收優惠和地方政策扶持下，筆者認為2009年的住房銷售量會比上一年有所好轉，但房價難有大的起色。經濟的大環境是通縮重臨、收入減少，樓市的基調應該是以整固為主，能夠穩住房價已經是最好結果了。

　　從大局來看，筆者相信中國的房地產市場處在“超級泡沫”中。“泡沫”的含義不言自明，它體現在房價與一般市民的收入差距上，體現在供需的嚴重失衡上。超級指的是中國的一些特殊國情：過度的流動性、封閉的資本專案、強勢干預的中央政府和“利益攸關”的地方政府。這些因素使中國房地產市場的周期變化深受政府行為的影響。

　　目前已看不到北京進一步調整樓市、擠壓資產價格泡沫的意欲了。在經濟的內憂外患下，政府的注意力全放在已起的火頭上。至於定時炸彈的處理，那是以後的事。少了北京的強力打壓，多了地方政府的從旁協助，銀行又在信貸上“捉放曹”，筆者認為房地產市場的調整時機被推後了。

　　但是，調整被推後，不代表調整不再發生，因為市場運行有其內在規律，長遠看未必以政府意志為轉移。只要房價與收入的失衡、供應與需求的失衡一日不除，泡沫仍可能爆掉。

　　中國的房價不僅與國民的收入水平脫節，不經意間與其他國家之間的比較也變得離譜。上海等地的頂級閣樓”紛紛爆出了3000萬元以上的天價。400萬美元可以在美國買一個農莊，在歐洲買一座城堡，在亞洲買一片海灘，真不知那些閣樓（而且只有幾十年使用權）乃何方瑰寶。中國的資本專案開放之時，是樓市調整的最後期限。中國的增長實力不容低估，不過請你自忖一下，有錢的話會選農莊、城堡、沙灘，還是那個既無藝術品位也無體貼服務的頂級閣樓？